Bài giảng Chương 8: Cổ phiếu và định giá cổ phiếu

8-1 Chương 8: Cổ phiếu và định giá cổ phiếu  Tính chất  Định giá  Thị trường hiệu quả  Cổ phiếu ưu đãi 8-2 Tính chất  Biểu hiện quyền sở hữu  Quyền sở hữu ngụ ý về quyền kiểm soát cty  Cổ đông bầu Hội đồng Quản trị  Hội đồng Quản trị tuyển Ban quản lý  Mục tiêu quản lý: tối đa hóa giá cổ phiếu 8-3 Các vấn đề xã hội/đạo đức  Nhà quản lý nên quan tâm đến người lao động, khách hàng, nhà cung cấp, và “công chúng” như nhau hay chỉ quan tâm đến cổ đông?  Trong nền kinh tế thị trường, nhà quản lý làm việc vì lợi ích cổ đông vì họ đối mặt với các rào cản (môi trường, sợ bị sa thải, etc.) và sự cạnh tranh. 8-4 Các loại thị trường  Thị trường thứ cấp  Thị trường sơ cấp  Thị trường chào bán cổ phiếu lần đầu ra công chúng (“going public”) 8-5 Các mô hình định giá cổ phiếu  Mô hình tăng trưởng cổ tức (Dividend growth model)  Mô hình định giá công ty  Sử dụng hệ số (P/E) của các cty cùng ngành có tính so sánh được 8-6 Mô hình tăng trưởng cổ tức  Giá trị cổ phiếu là giá trị hiện tại của dòng cổ tức mong đợi trong tương lai do cổ phiếu đó mang lại.           )k(1 D ... )k(1 D )k(1 D )k(1 D P s 3 s 3 2 s 2 1 s 1 0 ^ 8-7 Cổ phiếu có cổ tức tăng trưởng đều (cố định)  Một cổ phiếu mà cổ tức của nó tăng trưởng đều, mãi mãi với tỉ lệ không đổi, g. D1 = D0 (1+g) 1 D2 = D0 (1+g) 2 Dt = D0 (1+g) t  Nếu g không đổi, thì mô hình định giá được chuyển thành công thức: g -k D g -k g)(1D P s 1 s 0 0 ^    8-8 Cổ tức tương lai và giá trị hiện tại của chúng t 0t ) g 1 ( DD  t t t ) k 1 ( D PVD   t0 PVDP  $ 0.25 Năm (t) 0 8-9 Điều gì xảy ra nếu g > ks?  Nếu g > ks, giá cổ phiếu sẽ âm, như vậy là vô nghĩa.  Mô hình tăng trưởng đều chỉ được sử dụng khi:  ks > g  g được cho là không đổi mãi mãi 8-10 Nếu kRF = 7%, kM = 12%, và β = 1.2, hệ số hoàn vốn cần thiết của cổ phiếu?  Sử dụng SML để tính hệ số hoàn vốn cần thiết (ks): ks = kRF + (kM – kRF)β = 7% + (12% - 7%)1.2 = 13% 8-11 Nếu D0 = $2 và g là 6% không đổi, tìm dòng cổ tức mong đợi trong 3 năm tới, và giá trị hiện tại của chúng. 1.8761 1.7599 D0 = 2.00 1.6509 ks = 13% g = 6% 0 1 2.247 2 2.382 3 2.12 8-12 Giá trị thị trường của cổ phiếu?  Sử dụng mô hình tăng trưởng đều: $30.29 0.07 $2.12 0.06 - 0.13 $2.12 g - k D P s 0    1 8-13 Giá trị cổ phiếu sau này một năm?  D1 sẽ trả vào cuối năm 1. vì thế, P1 là giá trị hiện tại của D2, D3, D4, v.v...  Có thể tìm P1 như sau: $32.10 0.06 - 0.13 $2.247 g - k D P s 2 ^ 1   $32.10 (1.06) P P 0 ^ 1  8-14 Tỉ lệ thu nhập cổ tức mong đợi, tỉ lệ thu nhập vốn thặng dư, và hệ số hoàn vốn?  Thu nhập cổ tức (DY) = D1 / P0 = $2.12 / $30.29 = 7.0%  Thu nhập vốn thặng dư (CGY) = (P1 – P0) / P0 = ($32.10 - $30.29) / $30.29 = 6.0%  Hệ số hoàn vốn (ks) = DY + CGY = 7.0% + 6.0% = 13.0% 8-15 Giá cổ phiếu ngày hôm nay là bao nhiêu, nếu g = 0?  Dòng cổ tức đều vô hạn. 2.00 2.00 2.00 0 1 2 3 ks = 13% ... $15.38 0.13 $2.00 k PMT P ^ 0  8-16 Tăng trưởng cao: nếu g = 30% trong 3 năm trước khi đạt được tỷ lệ tăng trưởng dài hạn 6%?  Không thể chỉ sử dụng mô hình tăng trưởng không đổi để tìm giá trị cổ phiếu.  Tuy nhiên, sự tăng trưởng sẽ không đổi sau 3 năm. 8-17 Định giá CP với mô hình tăng trưởng không đều ks = 13% g = 30% g = 30% g = 30% g = 6% $ P  0.06 $66.54 3 4.658 0.13 -  2.301 2.647 3.045 46.114 54.107 = P0 ^ 0 1 2 3 4 D0 = 2.00 2.600 3.380 4.394 ... 4.658 8-18 Tìm thu nhập cổ tức mong đợi và thặng dư vốn năm đầu và năm thứ tư.  Thu nhập cổ tức (năm đầu) = $2.60 / $54.11 = 4.81%  Tỷ lệ tăng vốn (năm đầu) = 13.00% - 4.81% = 8.19%  Suốt thời kỳ cổ tức tăng trưởng không đều, thu nhập cổ tức và tỷ lệ tăng vốn không cố định, và tỷ lệ thu nhập vốn thặng dư ≠ g.  Sau t = 3, cổ phiếu tăng trưởng đều và DY = 7%, trong khi CGY = 6%. 8-19 MH tăng trưởng cổ tức không đều: nếu g = 0% trong 3 năm trước khi tăng trưởng dài hạn 6%? ks = 13% g = 0% g = 0% g = 0% g = 6% 0.06 $ $30.29 P 3 2.12 0.13  -  1.77 1.57 1.39 20.99 25.72 = P0 ^ 0 1 2 3 4 D0 = 2.00 2.00 2.00 2.00 ... 2.12 8-20 Tìm cổ tức mong đợi và thu nhập vốn thặng dư trong năm thứ nhất và năm thứ tư.  Thu nhập cổ tức (năm đầu) = $2.00 / $25.72 = 7.78%  Vốn thặng dư (năm đầu) = 13.00% - 7.78% = 5.22%  Sau t = 3, cổ phiếu tăng trưởng đều và thu nhập cổ tức = 7%, trong khi thu nhập vốn thặng dư = 6%. 8-21 Nếu cổ phiếu có cổ tức tăng trưởng âm (g = - 6%), có ai mua cổ phiếu không, và giá là bao nhiêu?  Công ty sẽ có thu nhập và trả cổ tức, thậm chí cổ tức đang giảm, chúng vẫn có giá trị. $9.89 0.19 $1.88 (-0.06) - 0.13 (0.94) $2.00 g - k ) g 1 (D g - k D P s 0 s 1 ^ 0    8-22 Tìm cổ tức mong đợi hàng năm và thặng dư vốn.  Thặng dư vốn = g = -6.00%  Thu nhập cổ tức = 13.00% - (-6.00%) = 19.00%  Bởi vì cổ phiếu tăng trưởng cố định, tỷ lệ thu nhập cổ tức và tỷ lệ tăng vốn không đổi. Thu nhập cổ tức đủ lớn (19%) để bù lại phần âm của vốn thặng dư. 8-23 Mô hình định giá công ty  Cũng được gọi là mô hình chiết khấu dòng tiền tự do. Cho rằng giá trị công ty bằng với hiện giá của dòng tiền tự do của công ty.  Nhớ rằng, dòng tiền tự do là thu nhập hoạt động sau thuế của cty trừ vốn đầu tư ròng.  FCF = NOPAT – Vốn đầu tư ròng 8-24 Áp dụng  Tìm giá trị thị trường (MV) của công ty.  Tìm hiện giá của dòng tiền tự do của cty  Trừ MV của các khoản nợ và cổ phiếu ưu đãi để tìm MV của cổ phiếu thường.  MV của CP = MV của cty – MV của nợ và CPUĐ  Chia MV của CP cho số cổ phiếu đang lưu hành để xác định giá trị nội tại của cổ phiếu.  P0 = MV của CP / số CP đang lưu hành 8-25 Các vấn đề liên quan đến mô hình định giá công ty  Thường được ưa thích hơn mô hình tăng trưởng cổ tức, đặc biệt đối với những công ty không trả cổ tức hoặc khi cổ tức khó dự báo.  Tương tự với mô hình tăng trưởng cổ tức, cho rằng ở một vài thời kỳ dòng tiền tự do sẽ tăng ở một tỷ lệ không đổi.  Giá trị cuối (Terminal value -TVn) biểu thị giá trị của cty ở thời điểm mà sự tăng trưởng bắt đầu cố định. 8-26 Cho gFCF = 6%, và WACC là 10%, sử dụng mô hình định giá cty để tìm giá trị nội tại của cty. g = 6% k = 10% 21.20 0 1 2 3 4 -5 10 20 ... 416.942 -4.545 8.264 15.026 398.197 21.20 530 = = TV3 0.10 0.06 - 8-27 Nếu cty có khoản nợ $40 triệu và 10 triệu cổ phiếu, giá trị nội tại mỗi cổ phiếu là bao nhiêu?  MV của VCP = MV của Cty – MV của vốn nợ = $416.94m - $40m = $376.94 million  Giá trị cổ phiếu = MV của VCP / số CP = $376.94m / 10m = $37.69 8-28 Phương pháp hệ số nhân  Các nhà phân tích thường sử dụng các hệ số nhân để định giá CP.  P / E  P / CF  P / Sales  Ví dụ: Dựa vào các cty tương tự, ước lượng P/E thích hợp. Nhân số với thu nhập kỳ vọng để ước tính giá cổ phiếu. 8-29 Cân bằng thị trường là gì?  Ở điểm cân bằng, giá cổ phiếu ổn định và không có xu hướng mua hay bán.  Ở điểm cân bằng, thu nhập kỳ vọng phải bằng với thu nhập yêu cầu. - )k(k k k g P D k RFMRFs 0 1 ^ s 8-30 Cân bằng thị trường  Thu nhập kỳ vọng tính được bằng cách ước lượng cổ tức và thu nhập tăng vốn kỳ vọng.  Thu nhập yêu cầu đạt được bằng cách ước lượng rủi ro và áp dụng mô hình CAPM. 8-31 Cân bằng thị trường được thiết lập như thế nào?  Nếu thu nhập kỳ vọng vượt thu nhập yêu cầu  Giá hiện tại (P0) thì “quá thấp” và đề nghị thương lượng.  Số lệnh mua sẽ lớn hơn số lệnh bán.  P0 sẽ tăng cho đến khi thu nhập kỳ vọng bằng với thu nhập yêu cầu. 8-32 Các yếu tố ảnh hưởng đến giá CP  Thu nhập yêu cầu (ks) có thể thay đổi  Thay đổi lạm phát có thể làm cho kRF thay đổi  Phần bù rủi ro thị trường hay hệ số rủi ro (β) có thể thay đổi  Tốc độ tăng trưởng (g) có thể thay đổi  Do điều kiện kinh tế (thị trường)  Do điều kiện công ty 8-33 Giả thuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis -EMH)?  Chứng khoán thông thường ở điểm cân bằng và được định giá đúng “fairly priced.”  Nhà đầu tư không thể “beat the market” trừ may mắn hoặc có thông tin tốt hơn.  Các mức độ hiệu quả  Yếu  Trung bình  Mạnh 8-34 Thị trường yếu  Không thể có lợi nhuận bằng việc nhìn vào các khuynh hướng trong quá khứ. Sự giảm giá hiện tại thì không có lý do để nghĩ giá phiếu sẽ tăng (hay giảm) trong tương lai.  Bằng chứng của thị trường yếu, phân tích kỹ thuật “technical analysis” được sử dụng. 8-35 Thị trường trung bình (Semistrong-form efficiency)  Tất cả thông tin chung sẳn có được phản ánh trong giá cổ phiếu, vì thế thị trường sẽ không trả tiền để phân tích báo cáo hàng năm nhằm tìm kiếm cổ phiếu bị định giá thấp.  Phần lớn là đúng, nhưng nhà phân tích cá thể kiếm lời bằng cách tìm và sử dụng thông tin mới. 8-36 Thị trường mạnh (Strong-form efficiency)  Tất cả thông tin, thậm chí thông tin nội gián, được phản ánh trong giá cổ phiếu.  Kẻ nội gián có thể kiếm được tiền bằng cách giao dịch CP dựa vào thông tin nội gián, nhưng không hợp pháp. 8-37 Thị trường cổ phiếu hiệu quả?  Các nghiên cứu đã được thực hiện để kiểm định 3 hình thái thị trường. Phần lớn các thị trường cổ phiếu thì:  Hiệu quả cao trong thị trường yếu.  Hiệu quả hợp lý trong thị trường trung bình.  Không hiệu quả trong thị trường mạnh. Nội gián có thể và kiếm được lợi nhuận siêu ngạch (và đôi khi bất hợp pháp).  Hành vi – kết hợp các yếu tố của tâm lý nhận thức để hiểu tốt hơn các cá nhân và thị trương phản ứng như thế nào với các tình huống khác nhau. 8-38 Cổ phiếu ưu đãi (Preferred stock)  Chứng khoán lai tạo  Giống trái phiếu, cổ đông ưu đãi nhận cổ tức cố định trước cổ đông thường.  Tuy nhiên, công ty có thể không trả cổ tức mà không sợ bị buộc phải phá sản. 8-39 Nếu CPUĐ có cổ tức hàng năm $5 bán giá $50, hệ số hoàn vốn của cổ phiếu ưu đãi là bao nhiêu? Vp = D / kp $50 = $5 / kp kp = $5 / $50 = 0.10 = 10%