Đầu tư chứng khoán - Chương 3: Thị trường cổ phiếu

CHƯƠNG 3: THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU Giảng viên: Hồ Viết Tiến CÁC VẤN ĐỀ CHÍNH 1. Cơ cấu cổ đông sở hữu công ty niêm yết: bức tranh đa diện 2. IPO hay không IPO, niêm yết hay không niêm yết 3. Vấn đề quản trị công ty niêm yết: quản lý người quản lý 4. Đặc điểm các công ty niêm yết 5. Chỉ số thị trường cổ phiếu I. CƠ CẤU CỔ ĐÔNG CÔNG TY NIÊM YẾT • Sở hữu “đa cấp” – nhỏ kiểm soát lớn • Sở hữu chéo – triệt tiêu vai trò của hội đồng quản trị • Con đường thâu tóm công ty 10 figures trên trích từ: La Porta, R., Lopez-de-Silanes, F., Sleifer, A., 1998, Corporate Ownership around the World, at Các vấn đề của sở hữu đa cấp • Khả năng huy động vốn cho các dự án lớn (thu xếp tài chính) • Lách, tránh các quy định pháp luật về tỷ lệ sở hữu tối đa • Hiệu quả kinh doanh của các công ty sản xuất kinh doanh  hiệu quả của các công ty tài chính bậc trên • Đòn bẩy do vay nợ • ROA > lãi vay • ROA < lãi vay • Kiểm soát của công ty nhỏ đối với các công ty lớn Sở hữu chéo Công ty TNHH Vạn Thịnh Phát Trương Mỹ Lan Sở hữu Công ty CPĐT Vạn Thịnh Phát Công ty CPĐT An Đông Công ty CPĐT Đại Trường Sơn Công ty CPĐT Quảng Trường Thời Đại Sở hữu Sở hữu Sở hữu Sở hữu Dự án Saigon Peninsula Dự án Times Square Công ty CPĐT tài chính Việt Vĩnh Phú Ngân hàng TMCP Sài Gòn (SCB) Sở hữu Phạm Thị Thu Thủy Chủ tịch HĐQT Nguyên P.TGĐ TV HĐQT Đặng Thị Xuân Hồng Chủ tịch HĐQT Nguyên Chủ tịch HĐQT Trầm Thích TồnNguyên TGĐ Phan Vĩ Dân TV HĐQTNguyên Chủ tịch HĐQT & TGĐ Cho vay Cho vay Ngân hàng TMCP Việt Nam Tín Nghĩa (TNB) Đầu tư trái phiếu Phạm Văn Hùng Sở hữu 13,3% TV HĐQT Vợ/Chồng Ngân hàng TMCP Đệ Nhất (FCB) Nguyễn Thị Thu Sương Chủ tịch HĐQT Nguyên TGĐ Dự án Royal Garden Công ty TNHH Tân Thuận Nam Góp vốn đầu tư Source: Thanh, Giang, Tuan & Mau (2012),The Merger of Three Commercial Banks, FETP Case Study. Sở hữu chéo, cho vay liên ngân hàng và ủy thác đầu tư Sở hữu Sở hữu Sở hữu Công ty quản lý quỹ X Ngân hàng B Ngân hàng A CT Chứng khoán của NH A Nhà đầu tư cá nhân Sở hữu Ủy thác đầu tư Ủy thác đầu tư Cho vay Đầu tư Cho vay liên NH Đầu tư Sở hữu Nguồn: Tác giả Chứng khoán Bất động sản Góp vốn Chứng khoán Bất động sản Góp vốn Các vấn đề của sở hữu chéo • Tham gia hội đồng quản trị với tư cách là thành viên độc lập -> ảnh hưởng đến tính minh bạch và đúng đắn của quyết quyết định của hội đồng quản trị • Làm méo quan hệ thương mại : lựa chọn nhà cung cấp và khách hàng • Làm méo các quan hệ tín dụng, quyết định đầu tư nếu sở hữu này liên quan đến ngân hàng • Tương quan giữa các cổ phiếu sẽ dương và có trị số cao, giảm tác dụng của đa dạng hóa trong danh mục Con đường thâu tóm công ty • M&A những năm gần đây trên thế giới • M&A tại Việt Nam • Các cổ đông lớn và mục tiêu của các đợt phát hành bổ sung – Tăng vốn – Cổ đông chiến lược – Phát hành riêng lẻ – Phát hành cho cán bộ công nhân viên Thâu tóm thân thiện Mua lại một công ty mục tiêu trong đó công ty mục tiêu sẵn lòng tham gia quá trình. Thông thường công ty mục tiêu cho phép công ty có dự định mua lại tiếp cận với các thông tin bảo mật để cho quá trình mua lại được thuận lợi. Quy trình thâu tóm thân thiện Thỏa thuận cung cấp thông tin Tiếp cận công ty mục tiêu Thư đồng thuận Thỏa thuận cuối cùng Thỏa thuận bảo mật Trách nhiệm tác nghiệp Thông qua Thâu tóm thù địch Quá trình thâu tóm trong đó công ty mục tiêu không muốn bị mua lại nên có thái độ chống đối và không cung cấp bất cứ thông tin bảo mật nào cho đối thủ. Thường công ty có ý định thâu tóm đã thu thập được khoảng 20% cổ phiếu đang lưu hành của công ty mục tiêu  tiến gần đến mức thâu tóm. Thâu tóm thù địch Phản ứng của thị trường vốn 1. Giá thị trường nhảy lên trên mức giá chào mua • Có thể có đối thủ khác cũng đang muốn thâu tòm công ty mục tiêu • Giá chào mua quá thấp 2. Giá thị trường gần với giá chào mua • Giá chào mua hợp lý và vụ việc có thể tiến triển tốt 3. Thanh khoản thấp • Dấu hiệu xấu đối với công ty thâu tóm vì các cổ đông không sẵn lòng bán. 4. Thanh khoản cao • Một số lượng lớn cổ phiếu được cổ đông thường bán cho trung gian kinh doanh chênh lệch giá, kẻ muốn kiếm lợi bằng cách thu gom rồi bán cho công ty thâu tóm ăn chênh lệch. Phân loại thâu tóm và sát nhập theo mục tiêu 1. Chiều ngang • 1 sự kết hợp 2 công ty cùng ngành công nghiệp. • Thường có mục tiêu tăng cường tính kinh tế theo quy mô và theo thị phần. 2. Chiều dọc • 1 sự kết hợp giữa công ty với nhà cung cấp hay với khách hàng. • Thường có mục tiêu kiểm soát cung ứng và kênh phân phối. 3. Conglomerate • Kết hợp giữa 2 công ty dường như không có liên hệ nào về kinh doanh. • Mục tiêu đa dạng hóa ngành hàng của công ty bằng kết hợp các tài sản và nguồn thu có hệ số tương quan thấp 4. Quốc tế • Kết hợp 2 công ty từ 2 quốc gia. Các chiến thuật chống thâu tóm Nhiều cách tiếp cận HĐQT và cổ đông công ty mục tiêu. • Cuộc chiến dành quyền đại diện (Proxy Fight): Công ty thâu tóm thuyết phục cổ đông công ty mục tiêu không tham gia HĐQT bằng cách dùng ủy quyền để ủng hộ ứng viên của công ty thâu tóm tham gia HĐQT công ty mục tiêu • “Thuốc độc” (Poison Pills): là quyền của cổ đông công ty mục tiêu có thể mua cổ phiếu của công ty mình với giá chiết khấu, thấp hơn giá thị trường • Cố định HĐQT (Staggered Boards) : quy định mỗi năm chỉ thay 1/3 số thành viên hội đồng, công ty mục tiêu phải cố gắng 2 năm liên tiếp để chiếm đa số hội đồng Các chiến thuật chống thâu tóm • Kỵ sĩ áo trắng (White knights): công ty mục tiêu tìm kiếm công ty quen biết đứng ra thâu tóm thân thiện, chống lại thâu tóm thù địch • “Dù vàng” (Golden Parachute): trả gói hậu hĩnh để lãnh đạo công ty mục tiêu ra đi hoặc nghỉ hưu • Cơ cấu lại vốn (Racapitalisation): ví dụ phát hành trái phiếu lấy tiền trả cổ tức và mua lại cổ phiếu II. NIÊM YẾT HAY KHÔNG NIÊM YẾT – Thuận lợi – Bất lợi Thuận lợi và bất lợi của phát hành và niêm yết • Thuận lợi : – Hình ảnh và sự nổi tiếng – Tăng thanh khoản cho chứng khoán phát hành – Tăng nguồn vốn thông qua phát hành – Khuyến khích nhân viên với tỷ lệ phân bổ nhất định – Quản lý chuyên nghiệp hơn – Cải thiện chất lượng báo cáo tài chính – Khả năng định giá thường xuyên – Khả năng cầm cố chứng khoán Thuận lợi và bất lợi của phát hành và niêm yết • Bất lợi : – Phân tán sở hữu – Có khả năng bị thâu tóm, mất quyền kiểm soát công ty (take over) – Chi phí phát hành, niêm yết khá cao (có khi đến 8-10% giá trị đợt phát hành) – Công bố thông tin (qua bản cáo bạch) có thể bị đối thủ cạnh tranh lợi dụng – Trách nhiệm quản lý năng nề hơn dưới sức ép của thị trường chứng khoán – Tình hình công ty trở nên nhạy cảm với thị trường chứng khoán Quan hệ lợi ích : 1) chủ sở hữu và người quản lý điều hành 2) chủ sở hữu và các tác nhân liên quan đến công ty (stakeholder) như HĐQT, chủ nợ, nhà nước, khách hàng, các nhóm quyền lực khác; 3) giữa các nhóm cổ đông nhỏ và cổ đông lớn III. VẤN ĐỀ QUẢN TRỊ CÔNG TY (CORPORATE GOVERNANCE) Mâu thuẫn lợi ích giữa quản lý và cổ đông • Mâu thuẫn về lợi ích giữa trả công cho nhà quản lý và hiệu quả công ty: 1 liên hệ không rõ ràng • Các nhà quản lý tiêu xài quá mức cho mình còn ít tác hại hơn xây dựng “đế chế” cho riêng mình và tiến hành thực hiện các dự án kém hiệu quả • Chính sách đa dạng hóa trong kinh doanh mà hậu quả là đầu tư vào những lĩnh vực làm giảm giá trị • Chống lại việc thâu tóm và sáp nhập chủ yếu để giữ vai trò kiểm soát của họ hơn là vì lợi ích cổ đông •Vấn đề chính : người quản lý phản bội lợi ích của chủ sở hữu VD: giám đốc có thể sử dụng các chính sách sau đề “qua mặt” cổ đông  Chính sách lương, thưởng, cổ tức, phát hành cổ phiếu cho CBCNV  Hình thành “đế chế” thông qua các quan hệ  không thể thay thế, làm méo các thông tin, làm méo các quan hệ hàng ngang và trên dưới  Công ty gia đình là đối tác (nhà cung cấp, khách hàng, cung ứng dịch vụ cho công nhân)  Chi phí cho lợi ích riêng nhân danh công ty  Thông tin về công ty không đầy đủ, không kịp thời đến cổ đông  59-year-old effect (hiệu ứng tuổi 59), “golden parachute” •Các phương pháp kiểm soát và giải quyết : luật hóa, nhất là luật doanh nghiệp, luật chứng khoán, kèm theo đó là thực thi luật; Biện pháp dùng tác nhân bên ngoài Biện pháp dùng tác nhân bên trong Phương pháp dùng tác nhân bên ngoài • Đe dọa thường trực của thâu tóm từ bên ngoài: giám đốc thường chống lại. Raider thường mua công ty, củng cố, nâng cao hiệu quả quản trị để bán lại với giá cao hơn • Áp lực cạnh tranh trên thị trường hàng hóa và dịch vụ của công ty • Thị trường lao động quản lý (cơ hội việc làm và lương thưởng cạnh tranh) và sự kiểm soát những nhà quản lý với nhau, sự kiểm soát các nhà quản lý bởi các nhà phân tích tài chính • Các biện pháp pháp lý: 1) quy định về CG; 2) các biện pháp bảo vệ cổ đông nhỏ • Mong muốn bảo vệ uy tín của nhà quản lý trên thị trường lao động Phương pháp dùng tác nhân bên trong • Cổ đông lớn và định chế tích cực hơn cổ đông nhỏ và thể nhân trong việc kiểm soát công ty. Tuy nhiên, không có sự khác biệt về vai trò của công đông giữ 20% và trên 50% • Hội đồng quản trị: 1) tuyển dụng giám đốc; 2) kiểm soát chi phí và đầu tư của giám đốc; 3) trả công: lương và thưởng giám đốc; 4) thay thế ban giám đốc  vai trò quan trọng của thành viên độc lập trong HĐQT • Gói trả công cho giám đốc (compensation package): lương phụ thuộc kết quả; thưởng bằng cổ phiếu; trả công trễ. • Tăng tỷ lệ nợ (phát hành trái phiếu chẳng hạn) gây áp lực cash-flow để trả nợ • Chính sách cổ tức: áp lực tạo ra lợi nhuận nhưng có thể ưu tiên ngắn hạn (mất tác dụng nếu quản lý sở hữu >30%) •Thị trường cổ phiếu :  Bắt buộc sở hữu cổ phần: để cùng chịu trách nhiệm: Tác dụng của việc nhà quản lý đồng thời là cổ đông: tác dụng tốt khi dưới 0-5%, mất tác dụng khi trên 25%. Một số nghiên cứu cho thấy hiệu quả của công ty đổi chiều khi quản lý sở hữu vượt quá 38% (1976) hay 49% (1986)...  trả công cho giám đốc bằng cổ phiếu (stock option)  bắt buộc công khai sở hữu, thu nhập trên thị trường, công khai các hoạt động mua bán chứng khoán: Công khai 5% hay 1% •Các nhân tố tác động đến quản trị công ty tại Việt Nam :  Cổ đông nhà nước (đại diện vốn, công ty mẹ, cơ quan ngành)  Cổ đông định chế (ngân hàng, công ty đầu tư, công ty khác)  Cổ đông nhà đầu tư nước ngoài (cổ đông chiến lược)  Cổ đông cá nhân  Các thiết chế quy định giám sát quyền lực của các nhóm Mass-media  Tổ chức chính trị Thornton, Private Equity in Vietnam : Investment sentiment and Outlook November 2009 Survey IV. Công ty niêm yết • Số lượng cổ phiếu – Số lượng đăng ký phát hành khác số phát hành: • Tỷ lệ lẻ • Cổ phiếu quỹ • Bỏ quyền mua – Số lượng lưu hành (Outstanding share) – Số lượng niêm yết (listed) – Số lượng thả nổi (floating rate) IV. Công ty niêm yết • Quy mô công ty – Công ty lớn (Big capitalization – big cap – blue chip) – Công ty vừa (middle cap) – Công ty nhỏ (small cap) • Cách chia của MorningStar – Big: 70% giá trị vốn hóa thị trường – Middle: 20% tiếp theo – Small: 10% còn lại Blue-chip ngày 12/04/2012 Co Capitalization (000) % Lũy kế 1 VCB 71,376,445,941 11.07% 11.07% 2 MSN 60,802,127,742 9.43% 20.50% 3 CTG 60,038,576,963 9.31% 29.82% 4 VIC 52,466,105,628 8.14% 37.96% 5 VNM 50,885,637,885 7.89% 45.85% 6 BVH 49,343,939,278 7.65% 53.50% 7 STB 28,461,614,191 4.42% 57.92% 8 EIB 22,733,766,131 3.53% 61.44% 9 HAG 14,625,896,709 2.27% 63.71% 10 MBB 14,062,000,000 2.18% 65.89% 11 FPT 13,607,959,491 2.11% 68.01% 12 DPM 11,970,000,000 1.86% 69.86% 13 HPG 9,044,581,683 1.40% 71.27% 14 PVD 8,504,691,264 1.32% 72.58% 15 PVF 8,340,000,000 1.29% 73.88% 16 SSI 7,408,457,841 1.15% 75.03% 17 KDC 4,831,375,943 0.75% 75.78% 18 OGC 4,740,000,000 0.74% 76.51% 19 KBC 4,672,236,454 0.72% 77.24% 20 ITA 4,356,900,366 0.68% 77.91% 21 DHG 4,138,091,546 0.64% 78.56% 22 REE 3,984,116,648 0.62% 79.17% 23 SJS 3,680,000,000 0.57% 79.74% 24 IJC 3,564,528,825 0.55% 80.30% 25 PPC 3,294,973,500 0.51% 80.81% 26 VCF 3,136,337,930 0.49% 81.29% 27 GMD 2,900,000,000 0.45% 81.74% 28 DIG 2,639,000,000 0.41% 82.15% 29 PNJ 2,580,000,000 0.40% 82.55% 30 POM 2,549,320,000 0.40% 82.95% 31 CII 2,402,592,000 0.37% 83.32% 32 VSH 2,392,466,696 0.37% 83.69% 33 PHR 2,333,310,000 0.36% 84.06% 34 DPR 2,240,000,000 0.35% 84.40% 35 HCM 2,117,554,241 0.33% 84.73% 36 MPC 1,995,000,000 0.31% 85.04% Middle cap 12/04/2012 37 AGR 1,992,800,000 0.31% 85.35% 38 PDR 1,992,060,000 0.31% 85.66% 39 HVG 1,834,799,786 0.28% 85.94% 40 VHC 1,802,153,457 0.28% 86.22% 41 DRC 1,564,703,723 0.24% 86.47% 42 BCI 1,503,153,600 0.23% 86.70% 43 HSG 1,501,788,835 0.23% 86.93% 44 BMP 1,498,136,317 0.23% 87.16% 45 QCG 1,479,874,377 0.23% 87.39% 46 LSS 1,395,000,000 0.22% 87.61% 47 NTL 1,322,880,000 0.21% 87.82% 48 PGD 1,320,000,000 0.20% 88.02% 49 TDC 1,260,000,000 0.20% 88.22% 50 TRC 1,260,000,000 0.20% 88.41% 51 CTD 1,236,150,000 0.19% 88.60% 52 PVT 1,116,480,000 0.17% 88.78% 53 ELC 1,091,425,000 0.17% 88.95% 54 PET 1,048,500,000 0.16% 89.11% 55 HT1 1,009,800,000 0.16% 89.26% 56 SAM 994,090,433 0.15% 89.42% 57 ASM 963,504,720 0.15% 89.57% 58 KDH 927,940,000 0.14% 89.71% 59 VNS 891,000,000 0.14% 89.85% 60 CSM 883,025,000 0.14% 89.99% V. CHỈ SỐ THỊ TRƯỜNG CỔ PHIẾU • Rổ chứng khoán • 3 phương pháp tính • Tại sao VN-30 V. Chỉ số thị trường cổ phiếu • Rổ chứng khoán để tính chỉ số : 30 trong chỉ số "DJIA30" hoặc 5000 trong "Wilshire 5000 equity index"  cơ cấu ngành trong GDP và cơ cấu ngành trong chỉ số phải tương đương  Công ty thuộc ngành được chọn vào chỉ số phải là:  1) một trong các công ty lớn nhất;  2)có quy mô giao dịch trung bình (độ thanh khoản) cao Cách tính chỉ số Chỉ số trung bình giá (DJIA30, Nikkei225,...) Chỉ số trung bình giá trị thị trường của các công ty trong mẫu (S&P500, Vn-Index, CAC40...) Chỉ số trung bình nhân (Value Line, Financial Times Ordinary Share Index 100 30 1 0 30 1 30      i i i it P P DJIA 100 1 00 1         n i ii n i itit QP QP IndexVN Ex : Có 3 công ty giống nhau trong chỉ số lần lượt A, B và C A bao gồm 100 cổ phiếu có giá100$ B bao gồm 1000 cổ phiếu có giá 10$ C bao gồm 10000 có giá 1$ Chỉ số trung bình giá = [(100+10+1)/(100+10+1]*100=100 Nếu A tăng gấp đôi : [(200+10+1)/111]*100=190 (Δ=90%) Nếu C tăng gấp đôi : [(100+10+2)/111]*100=101 (Δ=1%) Chỉ số trung bình giá trị thị trường của công ty [[(100)(100)+(1000)(10)+(10000)(1)]/(30000)](100)=100 Nếu A tăng gấp đôi: [[(100)(200)+(1000)(10)+(10000)(1)]/(30000)](100)=133 (Δ=33%) Nếu C tăng gấp đôi : [[(100)(100)+(1000)(10)+(10000)(2)]/(30000)](100)=133 (Δ=33%) Cổ phiếu Giá kỳ t Giá kỳ t+1 So sánh Mức tăng X 10 12 1.200 0.200 Y 22 20 0.909 -0.091 Z 44 47 1.068 0.068 Tổng 0.177 TB cộng 5.9% Tích 1.165 TB nhân 1.1651/3 -1= 5.2% Chỉ số TB nhân : Chỉ số kỳ T x 1.052 = Chỉ số kỳ (T+1) Chỉ số TB cộng : Chỉ số kỳ T x 1.059 = Chỉ số kỳ (T+1) Chỉ số trung bình nhân (Value Line, Financial Times Ordinary Share Index. Vấn đề là sử dụng trung bình cộng hay trung bình nhân 607219010,488 100,467 028,514 444 __2__ _4__ 1 01   d companiesoldoftionCapitalisa companiesoftionCapitalisa dd 100.00 206.83 235.40 183.33 166.94 239.29 307.50 751.77 927.02 315.62 494.77 484.66 351.55 413.73 106.8% 13.8% -22.1% -8.9% 43.3% 28.5% 144.5% 23.3% -66.0% 56.8% -2.0% -27.5% 17.7% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 Suất sinh lợi của VN-Index qua các năm Tại sao phải VN-30 Những nhược điểm của VN-Index mà VN30 đã khắc phục được? VN30 có thể khắc phục được nhược điểm cơ bản của VN-Index như sau:  Giá trị vốn hóa của cấu phần chỉ số VN30 được tính dựa trên khối lượng cổ phiếu thực sự tự do lưu hành trên thị trường (free float), không những loại trừ các cổ phiếu bị hạn chế chuyển nhượng theo quy định mà còn loại trừ cả những đối tượng ít có khả năng giao dịch như cổ đông thuộc HĐQT, BTGĐ, BKS và tổ chức có liên quan của công ty, cổ đông nhà nước nắm giữ, cổ đông chiến lược  Hạn chế sự ảnh hưởng quá mức của những cấu phần có tỷ trọng quá cao trong chỉ số VN30 bằng cách tính đến giới hạn tỷ trọng vốn hóa không vượt quá 10%  Ngoài ra, do tiêu chuẩn chọn vào rổ VN30 là những cổ phiếu có tính thanh khoản cao nhất nên giá cả của các cổ phiếu trong rổ VN30 sẽ phản ánh tốt nhất mối quan hệ giữa cung và cầu cổ phiếu, từ đó hạn chế được sự làm giá vốn thường xảy ra đối với những cổ phiếu có thanh khoản kém. VN 30= 𝐺𝐼Á 𝑇𝑅Ị 𝑉Ố𝑁 𝐻Ó𝐴 𝑇𝐻Ị 𝑇𝑅ƯỜ𝑁𝐺 (𝐶𝑀𝑉) 𝐺𝐼Á 𝑇𝑅Ị 𝑉Ố𝑁 𝐻Ó𝐴 𝑇𝐻Ị 𝑇𝑅ƯỜ𝑁𝐺 𝐶Ơ 𝑆Ở (𝐵𝑀𝑉) 𝐶𝑀𝑉 = 𝑝𝑖 𝑛 𝑖=1 𝑠𝑖𝑓𝑖𝑐𝑖  CMV: giá trị vốn hóa thị trường hiện hành  BMV: giá trị vốn hóa thị trường cơ sở  n: số công ty  Pi: giá cổ phiếu công ty I tại thời điểm tính  Si: khối lượng lưu hành công ty I  Fi: tỷ lệ thả nổi công ty I  Ci: giới hạn tỷ trọng vốn hóa thị trường công ty I trong rổ Danh mục FTSE Vietnam Index cuối tháng 11/2012 Value Large Blend Large Growth Large Value Middle Core Middle Growth Middle Value Small Blend Small Growth Small