Cấu trúc vốn của doanh nghiệp được định nghĩa như là sự kết hợp giữa nợ (debt) và vốn cổ phần (equity) trong tổng nguồn vốn dài hạn mà doanh nghiệp có thể huy động được để tài trợ cho các dự án đầu tư.
Ở đây cần làm rõ một chút về khái niệm các thành phần trong cấu trúc vốn. Vốn cổ phần (equity), bao gồm vốn cổ phần thường, cổ phần ưu đãi và lợi nhuận giữ lại, được tìm thấy dễ dàng ở khoản mục vốnchủ sở hữu trên bảng cân đối kế toán.
12 trang |
Chia sẻ: haohao89 | Lượt xem: 1938 | Lượt tải: 0
Bạn đang xem nội dung tài liệu Doanh nghiệp và hành trình đi tìm cấu trúc vốn tối ưu, để tải tài liệu về máy bạn click vào nút DOWNLOAD ở trên
Doanh nghiệp và Hành trình đi
tìm Cấu trúc vốn tối ưu
Cấu trúc vốn và thành phần của nó.
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp được định nghĩa như là sự kết hợp
giữa nợ (debt) và vốn cổ phần (equity) trong tổng nguồn vốn dài hạn mà
doanh nghiệp có thể huy động được để tài trợ cho các dự án đầu tư.
Ở đây cần làm rõ một chút về khái niệm các thành phần trong cấu trúc
vốn. Vốn cổ phần (equity), bao gồm vốn cổ phần thường, cổ phần ưu đãi và
lợi nhuận giữ lại, được tìm thấy dễ dàng ở khoản mục vốnchủ sở hữu trên
bảng cân đối kế toán.
Trong khi đó, khái niệm nợ (debt) có vẻ phức tạp hơn. Lý thuyết đầu
tư thường đồng nhất nợ (debt) với khoản mục phải trả dài hạn (liabities).
Tuy nhiên trong khoản mục phải trả (liabilities) lại cần phải phân biệt giữa
phải trả tài chính (financing liabilities) như phải trả người bán dài hạn, vay
và nợ dài hạn (bao gồm cả trái phiếu và trái phiếu chuyển đổi) và phải trả
hoạt động (operating liabilities) như thuế thu nhập phải trả được hoãn lại, dự
phòng trợ cấp mất việc làm và các khoản dự phòng phải trả dài hạn khác,
quỹ lương hưu chưa đến thời hạn trả. Cả hai loại nợ phải trả này giống nhau
ở chỗ, trong tương lai chúng đều khiến doanh nghiệp phải xuất hiện một
dòng tiền ra. Nhưng điều khác biệt là với phải trả hoạt động (operating
liabilities), doanh nghiệp không hề tốn một đồng chi phí nào cho các khoản
vốn chiếm dụng hợp pháp này.
Mặc dù vẫn còn nhiều tranh cãi, song để cho vấn đề được đơn giản,
tôi đi theo quan điểm của nhiều nhà phân tích, đồng nhất thành phần nợ
trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp với khoản mục vay và nợ dài hạn trên
bảng cân đối kế toán. Do vậy thước đo cấu trúc vốn đơn giản nhất là tỷ số
vay và nợ dài hạn trên tổng vốn dài hạn.
Tại sao câu chuyện về cấu trúc vốn lại đáng quan tâm đến như vậy?
Bất cứ doanh nghiệp nào khi vận hành cũng đều có một cấu trúc vốn
nhất định dù họ có ý thức xây dựng nó hay không. Có thể là 100% vốn cổ
phần hoặc là 30% nợ vay, 70% vốn cổ phần v.v. Có gì khác nhau giữa hai
cấu trúc vốn này?… Vâng, sẽ là không có gì đáng bàn cãi nếu giá trị mang
lại cho các cổ đông của hai cấu trúc vốn khác nhau này là như nhau. Tuy
nhiên, vì tài trợ bằng nợ vay rẻ hơn vốn cổ phần, nên một doanh nghiệp có
sử dụng nợ, theo lý thuyết đòn bẩy tài chính, sẽ có khả năng tạo được kết
quả hoạt động tốt hơn doanh nghiệp 100% vốn cổ phần.
Sở dĩ nói nợ vay rẻ hơn vốn cổ phần là vì :
Thứ nhất, trái quyền (quyền của các trái chủ) được ưu tiên trước
quyền của cổ đông nếu trường hợp doanh nghiệp lâm vào tình trạng phá sản,
do vậy trái chủ được xem là có mức độ rủi ro thấp hơn các cổ đông, tương
ứng với sự an toàn này, họ sẽ nhận được một tỷ suất sinh lợi (chính là lãi
suất vay nợ) thấp hơn tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần của các cổ đông.
Thứ hai, chi phí lãi vay được khấu trừ trước thuế làm giảm mức thuế
thu nhập mà doanh nghiệp phải nộp xuống, mang đến cho doanh nghiệp lợi
ích tấm chắn thuế.
Để hiểu rõ hơn, chúng ta quan sát một ví dụ dưới đây :
Xét doanh nghiệp A 100% vốn cổ phần, có 100 cổ phần thường đang
lưu hành, giá mỗi cổ phần là 10$, giả sử P/E=10. Gía trị vốn hóa thị trường
của doanh nghiệp sẽ bằng 1000$. Hằng năm doanh nghiệp có thể tạo ra thu
nhập trước thuế và lãi vay (EBIT) là 200$, thuế suất thuế TNDN là 50%, thu
nhập mỗi cổ phần EPS = 1$.
Nếu doanh nghiệp A thực hiện việc thay đổi tỷ lệ nợ trên tổng vốn từ
0 lên 20%. Tức là đã sử dụng cấu trúc vốn có đòn bẩy tài chính. Để thực
hiện điều này, doanh nghiệp tiến hành vay nợ 200$ với lãi suất vay là 10%,
sau đó dùng lượng tiền mặt này mua lại 20 cổ phần của mình
(200$/10$=20), bây giờ số lượng cổ phần thường của doanh nghiệp sụt giảm
từ 100 xuống còn 80. Với 200$ vay nợ, doanh nghiệp phải trả lãi vay hằng
năm là 20$. Với cấu trúc vốn mới, thu nhập trên mỗi cổ phần EPS là 1.13
cao hơn so với trường hợp cấu trúc vốn không có nợ mặc dù với cùng mức
EBIT.
Không sử dụng nợ
Có sử dụng nợ
Thu nhập trước thuế và lãi vay( EBIT)
200$
200$
Nợ vay
0
200$
Lãi vay, nợ*10%
-0
-20$
Thu nhập trước thuế)
=200$
=180$
Thuế thu nhập doanh nghiệp(50%)
-100$
-90$
Thu nhập sau thuế
=100$
=90$
Số lượng cổ phần
100
80
Thu nhập mỗi cổ phần
1$
1.13$
Gía mỗi cổ phần (giả sử P/E =10)
10$
10$
Gía trị vốn hóa thị trường
1000$
800$
Tỷ số nợ trên vốn cổ phần
0
0.25
Tỷ số nợ trên tổng vốn dài hạn
0
0.20
Rõ ràng với cùng một thu nhập trước thuế và lãi vay( EBIT) như
nhau, nhưng cấu trúc vốn có sử dụng nợ đã mang đến cho các cổ đông một
mức EPS cao hơn. Vay nợ xem ra là quá tốt. Và thật sự là tốt nếu như doanh
nghiệp có khả năng tạo ra được thu nhập từ nợ vay nhiều hơn chi phí lãi vay
và các chi phí liên quan kèm theo( nếu có). Tuy nhiên, vay nợ đến một mức
nào đó thì mỗi lượng nợ tăng thêm sẽ trở nên rủi ro hơn và doanh nghiệp sẽ
đối mặt với những chi phí phát sinh khác như chi phí hao mòn doanh nghiệp,
chi phí phá sản… Do đó doanh nghiệp nào mù quáng tin rằng vay nợ tốt và
cứ thế vay nhiều đến mức mất khả năng chi trả lãi vay đúng hạn thì nguy cơ
phá sản là không có gì phải bàn cãi. Tình hình sẽ tệ hại hơn nữa nếu doanh
nghiệp nằm trong ngành có sự cạnh tranh gay gắt, khó khăn của bạn chính là
thời cơ cho đối thủ chiếm lĩnh thị phần.
Bởi vậy, trong tài chính, người ta nói rằng nợ là thí dụ tốt nhất của
con dao hai lưỡi. Khi nào doanh nghiệp nên vay nợ và vay nợ bao nhiêu là
hợp lý? Hành trình đi tìm lời giải cho bài toán này chính là hành trình doanh
nghiệp đi tìm cấu trúc vốn tối ưu cho chính mình. Con đường đi xem ra cũng
gian nan lắm thay!
Hành trình đi tìm cấu trúc vốn tối ưu
Cấu trúc vốn tối ưu được hiểu như một tỷ lệ lý tưởng giữa nợ dài hạn
và tổng vốn dài hạn mà tại đó doanh nghiệp có thể tối đa hóa được giá trị thu
nhập trên mỗi cổ phần (EPS) với mức chi phí sử dụng vốn là thấp nhất. Thật
không may, đây là vấn đề rất khó xác định, sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ
phẩn thay đổi tùy theo các yếu tố tác động. Ít nhất thì chúng cũng phụ thuộc
vào hai yếu tố dưới đây:
Thứ nhất, cấu trúc vốn tối ưu khác nhau với từng ngành. Chính đặc
điểm ngành mà doanh nghiệp hoạt động sẽ góp phần quyết định cấu trúc vốn
cho doanh nghiệp. Bởi vì có một số ngành đòi hỏi sử dụng tài sản cố định
hữu hình nhiều hơn các ngành khác thí dụ như : ngành viễn thông, điện tử….
Nói chung thì, những ngành nào có nhu cầu đầu tư vào các tài sản cố định (
như máy móc thiết bị, nhà xưởng, đất đai) nhiều hơn thì khả năng có thể sử
dụng nợ sẽ nhiều hơn. Đơn giản là một kênh tài trợ lớn cho doanh nghiệp là
từ các ngân hàng thì họ lại thích cho vay dựa trên tài sản có đảm bảo là tài
sản cố định hữu hình hơn là các tài sản vô hình.
Thứ hai, cấu trúc vốn thay đổi tùy theo chu kỳ tăng trưởng của doanh
nghiệp. Các doanh nghiệp đang trong giai đoạn khởi sự hoặc tăng trưởng thì
cấu trúc vốn tối ưu là sử dụng nhiều vốn cổ phần bởi giai đoạn này, các cổ
đông sẽ không cần cổ tức mà họ trông đợi vào thặng dư vốn trong tương lai.
Cổ phiếu của những công ty như thế gọi là cổ phiếu tăng trưởng. Một công
ty tăng trưởng mạnh không cần phải đưa tiền mặt (dưới dạng cổ tức) cho các
cổ đông trong khi các chủ nợ thì đòi hỏi sự thanh toán lãi vay ( tiền mặt hoặc
chuyển khoản) đều đặn hằng năm hoặc nửa năm tùy theo hợp đồng. Còn với
các doanh nghiệp đang trong giai đoạn” sung mãn” , dư thừa tiền mặt thì nên
thực hiện cấu trúc vốn có vay nợ như một chiến lược tài chính để lợi dụng
lợi ích từ đòn bẩy tài chính, tiền mặt dư thừa có thể dùng để chi trả cổ tức
cho các cổ đông tăng lên, hoặc dùng tiền mặt đó để mua lại cổ phần của
chính mình.
Thay lời kết
Không thể tìm thấy một cấu trúc vốn tối ưu chung cho tất cả các
doanh nghiệp. Đặc điểm ngành, chu kỳ tăng trưởng của doanh nghiệp là
những yếu tố có tác động rất mạnh đến nhà quản trị trong việc quyết định
một cấu trúc vốn như thế nào là tối ưu trong từng giai đoạn với đặc điểm
ngành mà doanh nghiệp đang hoạt động. Một yếu tố nữa có lẽ cũng ảnh
hưởng không kém đến sự lựa chọn cấu trúc vốn cho doanh nghiệp đó là ý
chí chủ quan của nhà quản lý. Nếu tất cả mọi phân tích của bạn đều tốt, bạn
xác định được một cấu trúc vốn mang lại giá trị tối ưu cho doanh nghiệp,
nhưng người có quyền quyết định lại không thích vay nợ thì bạn cũng đành
chịu. Tuy nhiên tôi tin rằng hành trình đi tìm cấu trúc vốn tối ưu cho doanh
nghiệp của mình là một hành trình đầy gian nan và thú vị.