Thị trường trái phiếu

THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU Nội dung 1. Đặc trưng trái phiếu 2. Thị trường trái phiếu Việt Nam 3. Thị trường trái phiếu thế giới 4. Định giá trái phiếu 5. Sự hình thành các công cụ nợ mới 6. Định mức tín nhiệm tổ chức phát hành 7. Rủi ro trái phiếu Các vấn đề: 1. Định mức tín nhiệm tổ chức phát hành 2. Sự hình thành các công cụ chứng khoán nợ mới 3. Rủi ro trái phiếu 4. Định vị trái phiếu 1. ĐẶC TRƯNG TRÁI PHIẾU a) Tổ chức phát hành  Chính phủ  trái phiếu chính phủ  Trái phiếu do cơ quan chính phủ phát hành (kho bạc nhà nước, Bộ Tài chính) hay Trái phiếu do Chính phủ bảo lãnh phát hành (NH Đầu tư và Phát triển)  Mục đích : bù vào thâm hụt ngân sách hay cho công trình trọng điểm quốc gia  Thanh toán chủ yếu từ thuế  Rủi ro ở mức thấp, tương đương với rủi ro quốc gia I. Đặc trưng trái phiếu a) Tổ chức phát hành  Chính quyền địa phương  trái phiếu chính quyền địa phương hay trái phiếu đô thị (munis)  Bổ sung ngân sách  Công trình công cộng (bệnh viện, trường học, cầu, đường...  2 loại trái phiếu chính quyền địa phương  Hiện nay chủ yếu là Hà Nội, TP. Hồ Chí Minh và Đồng Nai  Công ty (nhất là định chế tài chính)  trái phiếu công ty  rất phụ thuộc vào định mức tín dụng của công ty  ở Việt Nam rất thịnh hành trái phiếu chuyển đổi b) Mệnh giá  liên quan đến giá phát hành, giá hoàn trả, cơ sở tính lãi... c) Giá phát hành (trên thị trường sơ cấp)  Có thể bằng hoặc thấp hơn mệnh giá d) Giá hoàn trả  Có thể bằng hoặc cao hơn mệnh giá e) Thời hạn của trái phiếu  Quan niệm khác nhau về thời hạn phụ thuộc và tỷ lệ lạm phát, tính ổn định của kinh tế vĩ mô (quốc gia khác nhau quan niệm về thời gian khác nhau) và hoạt động kinh tế (quản trị và thị trường vốn)  Ngắn hạn : < 1 năm ; VD: Tín phiếu Kho Bạc (182, 273 và 364 ngày)  Trung hạn : quan niêm khác nhau  Dài hạn : >5, 7 hay 10 năm KHCL Từ ngày Đến ngày 1 năm 183 547 2 năm 548 912 3 năm 913 1277 3<KHCL<5 năm 1278 1642 5 năm 1643 2007 5<KHCL<7 năm 2008 2372 7 năm 2373 2740 7<KHCL<10 năm 2741 3287 10 năm 3288 4015 10<KHCL<15 năm 4016 5119 15 năm 5120 5840 Định nghĩa KHCL f) Phương thức hoàn trả vốn gốc và lãi  in fine : trả vốn gốc 1 lần khi đáo hạn. Lãi trả 1 lần khi đáo hạn hoặc định kỳ.  Định kỳ : Thay vì trả 1 phần của mỗi trái phiếu có thể trả một lượng trái phiếu tương ứng  Niên kim cố định : trả khoản tiền bằng nhau mỗi kỳ (năm hoặc quý, 6 tháng) bao gồm 1 phần lãi và 1 phần vốn gốc. Vốn gốc tăng dần còn lãi giảm dần.  Ân hạn : vốn gốc hoặc/và lãi chỉ bắt đầu phải trả sau một vài kỳ Ex: V=1.000.000, r=8%, n=10  a= 149.029 Vốn gốc Lãi Hoàn trả vốn gốc Niên kim 1.000.000 80.000 69.029 149.029 930.971 74.478 74.551 149.029 ... 149029 )08.01(1 08.01000000 )1(1 10        nr iV a g) Ngày tính lãi : trùng với ngày phát hành nhưng có thể ngày đầu quý, đầu năm phát hành nếu thời hạn trái phiếu dài hạn h) Lãi suất danh nghĩa  Lãi suất cố định : 8%, 10%,...  Lãi suất biến đổi, thả nổi hay dựa vào chỉ số:  Chỉ số tham chiếu : lãi suất cơ bản của thị trường tiền tệ do ngân hàng trung ương cống bố và điều chỉnh định kỳ (a%).  Cách thức tính: (a%+ x%) hay (a%xk)  giới hạn : max và min h) Lãi suất danh nghĩa  Lãi suất điều chỉnh định kỳ : xem xét lại mỗi kỳ dựa trên biến động của chỉ số tham chiếu (BIDV đã sử dụng lãi suất tiết kiệm chẳng hạn).  Lãi suất zero  Lãi suất theo lạm phát (triệt tiêu lạm phát)  Lãi suất trả trước hay trả sau  Lãi suất trả theo quý, 6 tháng hay hàng năm i) Điều khoản đảm bảo (collateral) :  đảm bảo và cầm cố  Chỉ áp dụng với trái phiếu công ty mà không có trong khi phát hành trái phiếu chính phủ.  Đảm bảo bằng tài sản hay bằng tín chấp "indenture" (eg: no pay dividend before paying interest). j) Trái phiếu mua lại trước hạn (call bond):  Giá và thời hạn mua lại có ấn định trong bản cáo bạch khi phát hành;  Sử dụng khi lãi suất giảm.  Việc mua lại do tổ chức phát hành đề xuất k) Trái phiếu trả lại trước hạn (put bond) :  Quyền này ấn định khi phát hành  Sử dụng khi lãi suất tăng  Việc trả lại do trái chủ đề xuất l) Gia hạn (refunding): chỉ áp dụng với trái phiếu chính phủ 2. Phân loại trái phiếu a) Trái phiếu với lãi suất cố định b) Trái phiếu có lãi suất biến đổi hoặc điều chỉnh định kỳ c) Trái phiếu coupon zéro d) Trái phiếu chuyển đổi e) Trái phiếu kèm quyền mua cổ phiếu hay quyền mua trái phiếu f) Trái phiếu gia hạn g) Trái phiếu mua lại trước hạn h) Trái phiếu trả lại trước hạn i) Trái phiếu không bảo đảm (debenture) và trái phiếu rủi ro (junk bond) j) các phát kiến về trái phiếu và hậu quả II. THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM Trái phiếu Việt Nam: các chủ đề • Quy mô • Cơ cấu • Đường lợi suất trái phiếu • Định mức tín nhiệm • Lạm phát • Lãi suất chỉ đạo • Suất sinh lợi trái phiếu • Trái phiếu công ty THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM 2010 2012 Cơ cấu giao dịch năm 2012 Thời gian DN Số tiền phát hành Lãi suất Kỳ hạn Đối tượng Giá chuyển đổi (VND) T10/2009 HAG 1.450 tỷ đồng 0% 1 năm Phát hành riêng lẻ 65743 T10/2009 FPT* 1.800 tỷ đồng 7% 3 năm nt 92025 T11/2009 HPG 1.120 tỷ đồng 0% 1 năm nt 56000 T11/2009 VIC 100 triệu USD 5-6% 5 năm 5 - 10% cao hơn giá tham chiếu vào ngày 16/11/09 T1/2010 SHB 1.500 tỷ đồng 10,48 % 1 năm CĐHH và công chúng 10.000 T1-2/2010 KBC 500 triệu USD 6-6,2% Cao hơn 30% so với giá thị trường T3/2010 SSI 2.000 tỷ đồng 4% 1 năm Phát hành riêng lẻ 36.125 Kế hoạch REE 810 tỷ đồng 8% 1 năm CĐHH (chờ AGM thông qua) 13.800 Kế hoạch PNJ 120 tỷ đồng cho CĐHH và 400.000 TPCĐ phát hành riêng lẻ 0% 1 năm CĐHH và phát hành riêng lẻ 20.000 VND cho CĐHH Kế hoạch HCM 600 tỷ đồng 8% 1 năm phát hành ra công chúng Đấu giá, không thấp hơn 4.5000 IV. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU Khả năng sinh lợi và định giá trái phiếu a) Thu nhập của trái phiếu  Thu nhập lãi  Thu nhập về vốn (chênh lệch giá) b) Rủi ro khi sở hữu trái phiếu  Bán trước khi đáo hạn (giảm giá và phí)  Rủi ro phá sản của tổ chức phát hành  Rủi ro bị tổ chức phát hành mua lại trước hạn khi lãi suất giảm  Rủi ro lạm phát  Rủi ro tăng lãi suất (chi phí cơ hội) c) Giá trị lý thuyết của một trái phiếu Giá trị 1 trái phiếu bằng giá trị hiện tại của toàn bộ dòng tiền thu nhập kỳ vọng của trái phiếu từ nay đến khi đáo hạn được chiết khấu với lãi suất thị trường     n t t t tp r F P 0 1     n n tp rV r r CP           1 11 hay Trong đó : Ptp : giá trị trái phiếu C : lãi (coupon) định kỳ r : lãi suất thị trường n : số kỳ còn lại từ nay đến khi đáo hạn V : giá hoàn trả vốn gốc, thường bằng giá trị danh nghĩa của trái phiếu Nhận xét : khi lãi suất thị trường (r) tăng thì giá trị trái phiếu sẽ giảm và ngược lại, khi lãi suất thị trường giảm thì giá trị trái phiếu sẽ tăng VP r Neu VPcr r Neu VPcr r    cr Neu Trong đó : r : lãi suất thị trường của loại trái phiếu đang xem xét cr : lãi suất danh nghĩa (coupon rate) P: giá trị lý thuyết (tính toán) V: giá trị danh nghĩa, thường bằng giá hoàn trả • Đối với trái phiếu có coupon zéro : • Không có chi trả lãi định kỳ • Ví dụ : M= 1000 USD, r=11.2%, n=10 năm  nr V P   1   3.336 056.01 1000 20   P     n n tp rV r r CP           1 11 Giá trị của trái phiếu giữa 2 kỳ trả lãi: v = tỷ lệ giữa số ngày còn lại từ nay đến kỳ trả lãi tiếp theo chia cho tổng số ngày của một chu kỳ trả lãi Chu kỳ trả lãi ở Việt Nam : mỗi năm Chu kỳ trả lãi các nước anglo-saxon : mỗi 6 tháng         11 1 1111        nv n t tv rr V rr C P Giá trị của một trái phiếu giữa 2 kỳ trả lãi : V =1000 USD, rc=10%, r=9%, n=10 năm, 45 ngày nữa sẽ đến kỳ trả lãi tiếp theo.         120180 45 20 1 1 180 45 1111 50        rr V rr P t ttp       33.1051 %5.41 1 %5.411000 %5.4 %5.411 50 180 45 19 19                      tp tp P P d) Khái niệm suất sinh lợi khác nhau  suất sinh lợi danh nghĩa (Nominal yield) = lãi năm / giá trị danh nghĩa của trái phiếu  suất sinh lợi hiện hành (Current yield)= lãi thường niên / giá thị trường của trái phiếu. Suất sinh lợi này thường đăng trên các báo tài chinh và niêm yết trên thị trường Ví dụ : n =10 năm, rc = 8%, V= 1000 CAD, P = 855 CAD. CY = 80/855 = 9.36%  suất sinh lợi kỳ sở hữu = ((giá bán – giá mua) + lãi nhận trong kỳ) / giá mua  Suất sinh lợi đáo hạn (yield to maturity) = lãi suất chiết khấu (lãi suất hiện giá của các khoản thu nhập của trái phiếu từ nay đến khi đáo hạn Lãi suất đáo hạn (Yield to maturity) Trên thị trường giá trái phiếu hàm ý lãi suất thực của trái phiếu chính là lãi suất đáo hạn. Ví dụ : n = 20 năm, rc = 10%, V = 1000 USD, P = 900 USD. Yield to maturity được ước lượng bằng 11.27%    n n t t y V y C P      111 Yield to maturity  Giả định toàn bộ lãi suất nhận được đem tái đầu tư với lãi suât thị trường : • Lấy lại ví dụ trên đây • lợi nhuận vốn : 1000 - 900 = 100 USD • Thu nhập lãi : 50 * 40 = 2000 USD • lãi từ lãi (IOI) : 5054.31 USD N.B. IOI chiếm 70.65 % toàn bộ thu nhập của trái phiếu. Giá trị cuối cùng : giá mua + lợi vốn+ lãi + IOI = 900 + 100 + 2000 + 5054.31 = 8054.31   nC y y CIOI n            11 • Ước lượng suất sinh lợi cho đến khi đáo hạn YTM : Ví dụ : rc =10%, V=1000 USD, P=900, n = 20 năm. APM=11.05% • suất sinh lợi đáo hạn của trái phiếu coupon zéro. Ví dụ : P=275 CAD, V= 1000 USD, n = 20 năm. YTM = 6.56% 2 paid PricePAR maturity toYears paid PricePAR APM     C 4. Quan hệ giữa lãi suất và giá trái phiếu – các quy luật  Có một liên hệ nghịch chiều giữa lãi suất yêu cầu thị trường và giá trái phiếu;  Thời hạn đáo hạn càng xa, giá trái phiếu càng nhạy cảm với biến động lãi suất yêu cầu ;  Với một mức biến động lãi suất yêu cầu cho trước, thay đổi (tính bằng %) của trái phiếu có xu hướng giảm dần khi thời gian đáo hạn càng dài;  Với một thời gian đáo hạn cho trước và ấn định, cùng 1 mức thay đổi lãi suất tính bằng % theo 2 hướng tăng hoặc giảm, lợi vốn do giảm lãi suất thị trường cao hơn lỗ vốn do tăng lãi suất thị trường;  Lãi suất danh nghĩa càng nhỏ giá trái phiếu sẽ càng bị ảnh hưởng bởi biến động lãi suất. Eg 1: một trái phiếu có mệnh giá là 1000$, lãi suât danh nghĩa là 6%, thời gian đáo hạn là 5 năm. Biến động giá là bao nhiêu nếu lãi suất tăng lên 8%. P=920,15, nghĩa là giá giảm 7,99% Eg 2: lấy lại ví dụ 1, nhưng thay vì thời gian đáo hạn là 5 năm bây giờ là 10 năm P=865,80, nghĩa là giá giảm 13,42%>7,99% ở trên Eg 3: 3 trái phiếu có cùng mệnh giá 1000$, cùng lãi suất danh nghĩa là 8% nhưng khác nhau về thời gian đáo hạn : lần lượt là 5, 7 và 9 năm. Nếu lãi suất thị trường giảm xuống 6%, so sanh mức biến động giá của các trái phiếu. Các mức giá lần lượt là 1084,25, 1111,65 và 1136,03. - từ 5 năm lên 7 năm giá tăng thêm 2,52% - từ 7 năm lên 9 năm giá chỉ tăng thêm 2,19% Ex 4: Một trái phiếu có mệnh giá là 1000$, lãi suất danh nghĩa là 8%, đáo hạn trong 5 năm. So sánh mức biến động giá khi lãi suất thị trường tăng 2% và giảm 2%. Khi lãi suất thị trường giảm 2%, giá sẽ tăng lên 1084,25, tương đương +8,43% Khi lãi suất thị trường tăng 2%, giá giảm còn 924,18, tương đương -7,58% Như vậy biến động khi lãi suất giảm nhiều hơn khi lãi suất tăng Ex 5: 2 trái phiếu giống nhau, ngoại trừ lãi suất danh nghĩa khác nhau : 8% và 12% A B lãi suất danh nghĩa Mệnh giá Kỳ đáo hạn Giá khi lãi suất thị trường 12% Giá khi lãi suất thị trường là 15% Biến động 8% 1000 10 năm 733,99 638,68 -16,19% 12% 1000 10 năm 1000 849,44 -15,06% Từ 5 mối liên hệ trên đây  các chiến lược kinh doanh trái phiếu : • Nếu lãi suất có xu hướng giảm  mua trái phiếu có lãi suất danh nghĩa thấp và có kỳ đáo hạn xa • Nếu lãi suất có xu hướng tăng  giữ trái phiếu có lãi suất danh nghĩa cao và ngắn hạn, bán khống (nếu được phép) trái phiếu có lãi suất danh nghĩa thấp và kỳ đáo hạn dài hạn