Bài giảng Chương 9: Chi phí vốn

9-1 Chương 9: Chi phí vốn  Nguồn vốn  Chi phí vốn thành phần  WACC  Điều chỉnh với chi phí phát hành  Điều chỉnh với rủi ro 9-2 Nguồn vốn dài hạn Vốn dài hạn Nợ dài hạn Cổ phiếu ưu đãi CP thường Thu nhập giữ lại CP mới 9-3 Tính chi phí vốn trung bình WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks  W là tỷ trọng vốn thành phần trong cơ cấu vốn doanh nghiệp.  K là chi phí của vốn thành phần. 9-4 Chi phí vốn trước thuế và sau thuế  Cổ đông quan tâm đến CFs sau thuế. Do đó, chi phí vốn trung bình (WACC) được xác định dựa trên chi phí vốn sau thuế của vốn thành phần. Tuy nhiên, chỉ có kd cần điều chỉnh bởi vì lãi được trừ thuế. 9-5 Chi phí vốn biên (marginal costs)  Chi phí vốn được sử dụng chủ yếu để ra quyết định trong đó có quyết định huy động vốn, vì vậy sự phân tích phải dựa trên chi phí vốn biên hiện tại (đối với WACC). 9-6 Tính tỷ trọng vốn thành phần WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks  Sử dụng dữ liệu kế toán hay giá trị thị trường?  Sử dụng cơ cấu vốn thực tế hay cơ cấu vốn mục tiêu? 9-7 Tính chi phí vốn nợ WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks  kd là chi phí vốn nợ biên.  Hệ số hoàn vốn trái phiếu dài hạn (YTM) thường được sử dụng để tính kd.  Tại sao chi phí vốn nợ là kd(1-T)? 9-8 Một trái phiếu kỳ hạn 15 năm, lãi suất 12%, trả lãi 2 lần trong năm bán với giá $1,153.72. Tính kd?  Do trái phiếu trả lãi 2 lần trong năm, nên kd = 5.0% x 2 = 10%. INPUTS OUTPUT N I/YR PMT PV FV 30 5 60 1000 -1153.72 9-9 Chi phí vốn nợ  Lãi là khoản giảm thuế, do đó A-T kd = B-T kd (1-T) = 10% (1 - 0.40) = 6%  Sử dụng lãi suất danh nghĩa.  Chi phí phát hành (Flotation costs) nhỏ, do đó không được xem xét. 9-10 Chi phí vốn cổ phần ưu đãi WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks  kp là chi phí biên của vốn cổ phần ưu đãi.  Là suất sinh lời nhà đầu tư đòi hỏi đối với cổ phiếu ưu đãi của công ty. 9-11 Tính chi phí vốn cổ phần ưu đãi  Chi phí vốn cổ phần ưu đãi được tính dựa vào công thức sau: kp = Dp / Pp = $10 / $111.10 = 9% 9-12 Chi phí vốn cổ phần ưu đãi  Cổ tức ưu đãi không được giảm thuế, do đó không cần điều chỉnh. Chỉ sử dụng kp.  kp danh nghĩa được sử dụng.  Tính kp bỏ qua chi phí phát hành. 9-13 Cổ phiếu ưu đãi rủi ro cao hơn hay thấp trái phiếu?  Rủi ro hơn; công ty không bị bắt buộc phải trả cổ tức ưu đãi.  Tuy nhiên, công ty cố gắng trả cổ tức ưu đãi. Nếu không, (1) cty không thể trả cổ tức cho cổ đông, (2) khó huy động thêm vốn, (3) cổ đông ưu đãi có thể đòi được quyền kiểm soát cty. 9-14 Tại sao kp thấp hơn kd?  Phần lớn công ty sở hữu cổ phiếu ưu đãi, bởi vì 70% cổ tức ưu đãi không chịu thuế đối với cty.  Do đó, cổ phiếu ưu đãi thường có suất sinh lời trước thuế thấp hơn chi phí vốn nợ trước thuế.  Thu nhập sau thuế của nhà đầu tư, và chi phí sau thuế của người phát hành, của vốn cổ phần ưu đãi thì cao hơn vốn nợ. Điều này nhất quán với qui luật rủi ro cao thì lợi nhuận cao. 9-15 Minh họa Thuế thu nhập cty là 40%, và chi phí của vốn nợ và cổ phần ưu đãi lần lượt là kd = 10% và kp = 9%. A-T kp = kp – kp (1 – 0.7)(T) = 9% - 9% (0.3)(0.4) = 7.92% A-T kd = 10% - 10% (0.4) = 6.00% Phần bù rủi ro của vốn cổ phần ưu đãi sau thuế là 1.92% 9-16 Chi phí vốn cổ phần phổ thông WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks  ks là chi phí vốn biên của vốn cổ phần, sử dụng cho thu nhập giữ lại.  Suất sinh lợi yêu cầu của cổ đông khi cty phát hành thêm vốn cổ phần là ke. 9-17 Tại sao phải tính chi phí thu nhập giữ lại?  Thu nhập có thể được tái đầu tư hay trả cổ tức cho cổ đông.  Nhà đầu tư có thể mua chứng khoán khác để kiếm thu nhập.  Nếu thu nhập được giữ lại, có chi phí cơ hội (thu nhập cổ đông có thể kiếm được khi đầu tư vào tài sản khác với cùng mức rủi ro).  Nhà đầu tư mua chứng khoán tương tự và kiếm được ks.  Công ty mua lại chứng khoán của nó và kiếm được ks.  Do đó, ks là chi phí của thu nhập giữ lại. 9-18 3 cách xác định ks  CAPM: ks = kRF + (kM – kRF) β  DCF: ks = D1 / P0 + g  Thu nhập trái phiếu của cty cộng phần bù rủi ro: ks = kd + RP 9-19 Nếu kRF = 7%, RPM = 6%, và beta của cty là 1.2, tính chi phí vốn cổ phần thường dựa vào mô hình CAPM ks = kRF + (kM – kRF) β = 7.0% + (6.0%)1.2 = 14.2% 9-20 Nếu D0 = $4.19, P0 = $50, và g = 5%, tính chi phí vốn cổ phần thường dựa trên mô hình DCF D1 = D0 (1+g) D1 = $4.19 (1 + .05) D1 = $4.3995 ks = D1 / P0 + g = $4.3995 / $50 + 0.05 = 13.8% 9-21 Tỷ lệ tăng trưởng trong tương lai  Công ty đang kiếm được 15% trên vốn cổ phần (ROE = 15%) và giữ lại 35% thu nhập, như vậy tỷ lệ trả cổ tức là 65% (dividend payout). Cho rằng tình huống này duy trì mãi mãi. g = ( 1 – tỷ lệ chi trả cổ tức) (ROE) = (0.35) (15%) = 5.25%  Gần bằng với giá trị g đã biết. 9-22 Mô hình DCF có thể được áp dụng trong trường hợp tốc độ tăng trưởng không đều?  Có thể, cổ phiếu tăng trưởng không đổi có thể đạt tốc độ tăng trưởng ổn định sau thời kỳ từ 5 đến 10 năm.  Cách tính có thể phức tạp. 9-23 Nếu kd = 10% và RP = 4%, thì ks là bao nhiêu nếu sử dụng phương pháp chí phí vốn nợ cty cộng phần bù rủi ro?  Phần bù rủi ro RP không giống như RPM trong mô hình CAPM.  Phương pháp này tạo ra một giá trị ước lượng ks, và có thể sử dụng để kiểm tra. ks = kd + RP ks = 10.0% + 4.0% = 14.0% 9-24 Ks hợp lý sẽ là bao nhiêu? Phương pháp ước lượng CAPM 14.2% DCF 13.8% kd + RP 14.0% Trung bình 14.0% 9-25 Tại sao chi phí thu nhập giữ lại rẽ hơn chi phí vốn cổ phần phát hành mới?  Khi cty phát hành cổ phiếu mới họ phải trả chi phí phát hành cho tổ chức bảo lãnh phát hành.  Việc phát hành cổ phiếu mới có thể gởi một tín hiệu xấu đến thị trường vốn và có thể làm giá cổ phiếu giảm. 9-26 Nếu chi phí phát hành là 15% giá trị phát hành thì ke là bao nhiêu? 15.4% 5.0% $42.50 $4.3995 5.0% 0.15)-$50(1 )$4.19(1.05 g F)-(1P g)(1D k 0 0 e       9-27 Chi phí phát hành  Chi phí phát hành phụ thuộc vào rủi ro của cty và loại vốn cty muốn huy động.  Chi phí phát hành cao nhất đối với vốn cổ phần thường. Tuy nhiên, do phần lớn cty không thường xuyên phát hành cổ phiếu thường, nên chi phí tính trên từng dự án là nhỏ.  Chúng ta thường bỏ qua chi phí phát hành khi tính WACC. 9-28 Nếu bỏ qua chi phí phát hành thì WACC là bao nhiêu? WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks = 0.3(10%)(0.6) + 0.1(9%) + 0.6(14%) = 1.8% + 0.9% + 8.4% = 11.1% 9-29 Yếu tố nào ảnh hưởng đến WACC?  Điều kiện thị trường.  Cơ cấu vốn và chính sách trả cổ tức.  Chính sách đầu tư của cty. Công ty đầu tư vào các dự án có rủi ro cao thường WACC cũng cao. 9-30 Công ty nên sử dụng WACC là suất chiết khấu trong các dự án đầu tư của nó?  Không! WACC chỉ phản ánh mức rủi ro trung bình của các dự án mà cty đang thực hiện. Do đó, WACC chỉ đại diện tỷ lệ ngưỡng “hurdle rate” cho những dự án tiêu biểu có mức rủi ro trung bình.  Các dự án khác nhau thì rủi ro khác nhau. WACC của dự án nên được điều chỉnh để phản ánh mức rủi ro của dự án. 9-31 Rủi ro và chi phí vốn Rate of Return (%) WACC Rejection Region Acceptance Region Risk L B A H 12.0 8.0 10.0 10.5 9.5 0 RiskL RiskA RiskH 9-32 Rủi ro dự án  Rủi ro tài sản  Rủi ro công ty  Rủi ro thị trường 9-33 Mỗi loại rủi ro được sử dụng như thế nào?  Rủi ro thị trường là tốt nhất trong phần lớn các tình huống về mặt lý thuyết.  Tuy nhiên, chủ nợ, khách hàng, nhà cung cấp, và người lao động thì bị ảnh hưởng của rủi ro công ty nhiều hơn.  Do đó, rủi ro công ty cũng rất quan trọng. 9-34 Một số vấn đề khi tính WACC  Quỹ khấu hao  Các công ty tư nhân  Vấn đề đo lường  Việc điều chỉnh chi phí vốn theo những rủi ro khác nhau  Tỷ trọng trong cơ cấu vốn 9-35 Chi phí vốn điều chỉnh theo rủi ro được xác định cho từng dự án cụ thể như thế nào?  WACC của cty được điều chỉnh có tính chủ quan.  Cố gắng ước lượng chi phí vốn là bao nhiêu nếu dự án/bộ phận là một công ty độc lập. Điều này cần thiết cho việc ước lượng beta của dự án. 9-36 Tìm chi phí vốn của bộ phận  So sánh cty có những tính chất dưới đây:  Cơ cấu vốn mục tiêu của cty bao gồm 40% vốn nợ và 60% vốn tự có.  kd = 12%  kRF = 7%  RPM = 6%  βDIV = 1.7  Thuế thu nhập cty = 40% 9-37 Tính chi phí vốn của bộ phận  Suất sinh lợi yêu cầu của bộ phận:  ks = kRF + (kM – kRF)β = 7% + (6%)1.7 = 17.2%  WACC của bộ phận:  WACC = wd kd ( 1 – T ) + wc ks = 0.4 (12%)(0.6) + 0.6 (17.2%) =13.2%  Các dự án tiêu biểu trong bộ phận này có thể được chấp nhận nếu suất sinh lợi của chúng vượt 13.2%.