Bài giảng Học thuyết giá trị hiệu quả

HỌC THUYẾT Ths. Trần T. Thanh Phương Tests về Thị trường hiệu quả 03 hình thức Thị trường hiệu quả Khái niệm về Thị trường thiệu quả Mục tiêu nghiên cứu học thuyết HỌC THUYẾT THỊ TRƯỜNG HIỆU QUẢ Ths. Trần T. Thanh Phương Thị trường hiệu quả HOÀN HẢO VỀ MẶT PHÂN PHÔI HOÀN HẢO TRONG HOẠT ĐỘNG HOÀN HẢO VỀ MẶT THÔNG TIN Ths. Trần T. Thanh Phương Lịch sử của EMH • PTCB & PTKT có thể thắng Market1950 • Các học thuyết nghiên cứu phản biện1950-1960 • Giá CK là bước đi ngẫu nhiên. • Thông tin mới phản ánh ngay vào gia, chứ ko từ từ như đã nghĩ 1970 Ths. Trần T. Thanh Phương Định nghĩa thị trường hiệu quả  Hiệu quả trong khai thác thông tin  Giá phản ánh thông tin mới nhanh chóng và chính xác. Giá có đầy đủ mọi thông tin.  Giá cả của CK là giá trị chính xác của tất cả thông tin hiện diện tại thời điểm đó. Ths. Trần T. Thanh Phương 1. Có số lượng lớn người cạnh tranh.(phân tích & đánh giá.) 2. NĐT cá nhân ko thể tác động giá CK, 3. Thông tin mới về chứng khoán được công bố ngẫu nhiên và độc lập 4. Thông tin được công bố tới tất cả NĐT cùng thời điểm và “free” 5. NĐT phản ứng nhanh chóng và chính xác với thông tin mới, khiến giá CK điều chỉnh nhanh chóng, chính xác trong trung hạn CÁC GIẢ THUYẾT Ths. Trần T. Thanh Phương 1. Thông tin có thể tiếp cận nhanh chóng 2. Giá cả phản ánh thông tin 3. Chi phí bỏ ra khai thác thông tin không tạo thu nhập vượt trội 4. Giá cả trên thị trường thay đổi bất thường tùy thuộc vào thông tin mới xuất hiện ngẫu nhiên ĐẶC ĐIỂM CỦA THỊ TRƯỜNG HiỆU QuẢ Ths. Trần T. Thanh Phương Câu hỏi nghiên cứu??  Loại thông tin nào có sẵn cho nhà đầu tư, và do đó được hợp nhất vào giá cổ phiếu?  Tại sao một thị trường tài chính hoạt động tốt lại loại bỏ được tình trạng lợi nhuận quá cao trong một thời gian dài? (PTCB, PTKT vô dụng.) Ths. Trần T. Thanh Phương 3 HÌNH THỨC CỦA TH.TRƯỜNG H.QUẢ Đây là 3 cấp độ của thị trường hiệu quả được phân loại theo mức độ thông tin phản ánh trong giá hàng hóa TTHQ dạng mạnh TTHQ dạng trung bình TTHQ dạng yếu Level 3 Level 2 Level 1 Ths. Trần T. Thanh Phương Hiệu quả dạng yếu  Giá thị trường hiện tại phản ánh tất cả thông tin về biến động giá chứng khoán quá khứ.  PTKT không hữu dụng. (Giá quá khứ, không xác định và dự báo giá ngày mai) Vd. Mẫu hình giảm 3 ngày liên tiếp, tăng 10% ngày tiếp theo.  Do đó, NĐT ko thể kiếm lời nếu theo dõi giá CK quá khứ Ths. Trần T. Thanh Phương Hiệu quả dạng trung bình  Giá thị trường hiện tại đã phản ánh tất cả thông tin đại chúng có sẵn.  PTCB ko hữu dụng ( Chỉ số tài chính, báo cáo thường niên, thậm chí xuất hiện lần đầu tiên).  NĐT ko thể kiếm lợi nhuận trên trung bình ( trừ may mắn, và TT chưa công bố rộng rãi –CEO/CFO)  Giá chứng khoán thay đổi khi thông tin đó khác những gì NĐT dự đoán. Ví dụ: Cty công bố lợi nhuận tăng 30%, giá sẽ ko thay đổi nếu NĐT cũng kỳ vọng như vậy. Ths. Trần T. Thanh Phương Hiệu quả dạng mạnh  Giá TT hiện tại phản ánh tất cả thông tin công bố rộng rãi và nội bộ.  CEO/CFO ko thể kiếm lời. Ths. Trần T. Thanh Phương 1. Thị trường không có chi phí hoặc thuế. 2. Tất cả các nhà đầu tư đều không thể thu lợi. (Chi phí môi giới & thuế khác nhau) 3. Giá thị trường = giá trị nội tại bất kỳ lúc nào. ( errors unbiased, random, long term maybe) NHỮNG QUAN ĐIỂM SAI LẦM Ths. Trần T. Thanh Phương EMH Mô hình  Trong đồ thị này, những vòng tròn đại diên lượng thông tin mà mỗi hình thái của EMH bao gồm.  Lưu ý rằng, hình thái yếu là bao gồm ít thông tin nhất, và hình thái mạnh là bao gồm tất cả thông tin. ( Đại chúng, và bí mật)  Lưu ý rằng, hình thái tiếp diển phải bao gồm cả hình thái trước. Strong Form Semi-Strong Weak Form All public information All historical prices and returns Ths. Trần T. Thanh Phương II. Test của EMH Kiểm định chiến lược đầu tư cụ thể nào có thể kiếm được lợi nhuận vượt trội trên thị trường? • Lợi nhuận vượt trội = Lợi nhuận kỳ vọng – lợi nhuận thực tế. LN kỳ vọng, điều chỉnh rủi ro theo mô hình CAPM, or APT, etc. • Nếu LNVT tồn tại, thị trường không hiệu quả, or LN kỳ vọng là sai. Các loại hình Tests: 1. Thông tin sự kiên ( Chia tách CP, báo cáo thu nhập, báo cáo sát nhập) ‘Event study: Tìm kiếm siêu LN xung quanh ngày sự kiện. 2. Đặc điểm của công ty (P/E ratios, price book value ratios or dividend yields) có tạo siêu LN?. Dấu hiệu bất bình thường. 3. Nghiên cứu về sự thay đổi của giá cả và tính chất chuỗi thời gian. 4. Phân tích hiệu quả của inisders, chuyên gia, và quản lý tiền. Ths. Trần T. Thanh Phương Tests của hình thái yếu  Serial correlations.  Runs tests.  Filter rules.  Relative strength tests.  Test của weak form, cho thấy kết quả dị biệt khác. (Anomalies) Ths. Trần T. Thanh Phương Tests of market efficiency – Weak-form tests Câu hỏi là: “LN quá khứ tiên đoán LN tương lai tốt như thế nào ?" Giả định chính là không có xu hướng nào trong chuỗi thời gian của lợi nhuận. 3 nguyên lý hành động của giá cả theo thời gian: -the fair-game model; -the martingale or submartingale model; -the random walk model. Ths. Trần T. Thanh Phương Serial Correlations (tt.) Unlagged vs One-month Lagged S&P 500 Returns y = 0.008207x + 0.007451 R2 = 0.000067 -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% One-month Lagged Returns U n la g ge d R e tu rn s Ths. Trần T. Thanh Phương Giả thuyết của test: : H01: Giá cả trong thị trường VỐN có chuyển động theo quy trình Random Walk H02: Thị trường VỐN là thị trường hiệu quả dạng yếu. . “If the random walk hypothesis holds, the weak-form of the efficient market hypothesis must hold, but not vice versa. Thus, evidence supporting the random walk model is the evidence of market efficiency. But violation of the random walk model need not be evidence of market inefficiency in the weak form”. (Ko and Lee – 1991) Ths. Trần T. Thanh Phương Giải thích có thể đối với hệ số tương quan cao. - Ảnh hưởng của việc giao dịch không liên tục - Chiến lược có tính tương quan của NĐT có tổ chức - Ảnh hưởng của tài chính hành vi. The noise- trading effect - Sự ko hiệu quả--- Giá không phản ánh đầy đủ tất cả thông tin , giá TT ko phải giá trị thực, NĐT có thể kiếm profits. Ths. Trần T. Thanh Phương Filter Rules Ths. Trần T. Thanh Phương Run tests  Số lượng của bước nhảy, chuỗi giá tăng hoặc giảm. U is sự tăng, và D là giảm.  18 Bước nhảy/ 33 kỳ  Actual number of Runs = Expected number of runs if its random.  Actual > Expected: Negative correlation. Actual < Expected: Positive correlation Ths. Trần T. Thanh Phương NHẬN ĐỊNH VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Thảo luận: Thị trường chứng khoán Việt Nam có phải là thị trường hiệu quả không? Nếu có thì thuộc hình thức nào? Ths. Trần T. Thanh Phương Tests của hình thái trung bình mạnh (semi – strong form)  Event Studies Stock splits Earnings announcements Analysts recommendations  Cross-Sectional Return Prediction Firm size BV/MV P/E Ths. Trần T. Thanh Phương Ths. Trần T. Thanh Phương Ths. Trần T. Thanh Phương Tình huống minh họa  Ảnh hưỡng của việc niêm yết Quyến chọn ( Option) đối với sự biến động của giá chứng khoán.  Một số nhà khoa học cho rằng, Options sẽ thu hút những nhà đầu cơ, và do đó làm tăng sự biến động giá cả. Giá giảm.  Mặt khác, một số NĐT cho rằng, Options làm gia tăng sự chọn lựa cho NĐT và do đó tăng thêm lượng chảy thông tin vào thị trường tài chính, và bởi vậy làm giảm sự biến động của giá cả, và cuối cùng giá CK tăng trên TT. Ths. Trần T. Thanh Phương Tình huống minh họa.  Các nhà chuyên gia kinh tế cho rằng cổ phiếu có P/E thấp thì thường tạo ra lợi nhuận nhiều hơn là cổ phiếu P/E cao.  B1: Sử dụng hệ số P/E từ cuối năm 1987, Công ty trên New York Stock Exchange được chia thành 5 nhóm. Nhóm 1, P/E thấp nhất, nhóm thứ 5 là P/E cao nhất.  B2: Lợi nhuận từ mỗi danh mục đầu tư được tính từ 1988 to 1992.  B3: Hệ số beta của danh mục đầu tư được tính 1988 to 1992 ( Trọng lượng đều nhau)  B 4: Rt market được tính từ 1988 -1992  B5: Lợi nhuận vượt trội được tính cho mỗi danh mục đầu tư. Ths. Trần T. Thanh Phương Tests của hình thái mạnh  Corporate Insiders.  Specialists.  Mutual Funds.  Nghiên cứu cho thấy rằng những nội gián và chuyên gia thường kiếm lợi nhuận nhiều hơn, quỹ tương hỗ và các quỹ quản lý CN ko dc như vậy.  Thực tế, trong hầu như các năm, khoảng 85% QDT hoạt động kém hiệu quả hơn TT. Ths. Trần T. Thanh Phương Analyst’s recommendations Ths. Trần T. Thanh Phương Mutual fund performance Ths. Trần T. Thanh Phương Anomalies – Điều dị thường  Anomalies là những kết quả nghiên cứu kinh nghiệm mà trái ngược với EMH: The Size effect. The “Incredible” January Effect. P/E Effect. Day of the Week (Monday Effect). Ths. Trần T. Thanh Phương Ảnh hưởng của kích cỡ  Bắt đầu vào đầu năm 1980, một số NC tìm thấy CP của Cty nhỏ thường hoạt động tốt hơn CP của Cty lớn (dựa trên kiểm định RR)  Điều này thậm chí đúng đ/v CP của những công ty lớn mà được niêm yết trên thị trường S & P 500. CP nhỏ hơn (vẫn lớn) thường tốt hơn CP lớn. Ths. Trần T. Thanh Phương Ảnh hưởng của tháng 1  Lợi nhuận cổ phiếu có vẻ cao hơn vào tháng 1 hơn những tháng khác trong năm,  Điều này cũng liên quan tới ảnh hưởng của kích cỡ bởi vì nó hầu như liện quan tới công ty nhỏ mà hoạt động tốt hơn vào tháng 1.  Nó cũng có thể liên qua tới kết thúc năm thuế nên bán đi. Ths. Trần T. Thanh Phương Ảnh hưởng của P/E, P/B  Điều này được tìm thấy rằng danh mục đầu tư có P/E thấp thì thường hoạt động tốt hơn danh mục đầu tư có P/E cao. (Benjamin Graham, undervalued stock)  Điều này có thể liên quan tới ảnh hưởng kích cỡ bởi vì có mối tương quan cao giữa giá CP và P/E.  Đó có thể mua CP mà có P/E thấp cũng tương tự như việc mya CP của công ty nhỏ. Ths. Trần T. Thanh Phương Ths. Trần T. Thanh Phương 1981 -1992 Ths. Trần T. Thanh Phương Ảnh hưởng của ngày trong tuần  Dựa trên giá của CP từ 1963 tới 1985, Keim tìm thấy rằng lợi nhuận thì cao hơn vào ngày thứ 6 và thấp hơn vào ngày thứ 2 là mong đợi.  Điều này có thể là do thực tế rằng lợi nhuận từ thứ 2 thực tế phản ánh hoàn toàn thứ 6 gần thứ 2 (cuối tuần + thứ 2 ) đùng ko phải chỉ là 1 ngày.  Thêm nữa, sau khi cuộc khủng hoảng 1987, ảnh hưởng biến mất và thứ 2 trở thành ngày tốt nhất của tuần giữa 1989 và 1998. Ths. Trần T. Thanh Phương Tóm tắt tests của EMH  Hình thái yếu được ủng hổ, vì vậy PTKT không thể luôn tốt hơn TT.  Hình thái mạnh thì hầu như đươc ủng hộ,vì vậy PTCB ko thể hoạt động tốt hơn TT.  Hình thái mạnh ko hoàn toàn được ủng hộ. Nếu bạn thông tin “bí mật, nội bộ”, bạn có thể sủ dụng nó để kiếm LN phụ trội trong nền tảng thường xuyên.  Cuối cùng hầu như tin rằng TT hoản hảo nhưng ko phải hoàn hảo hoàn toàn. Nó ko thể rằng hệ thống PT có thể luôn luôn và đặc biệt thắng TT trong thời gian dài, điều chỉnh phí và RR). Ths. Trần T. Thanh Phương Những quan điểm phản biện EMH  Bong bóng TTCK gần đây, tại phần cao của thời kỳ bùng nổ, giá CP đặc biệt ngành công nghệ cao đã vượt xa khỏi giá trị thật.  Con người ko phải máy móc, nhân tố tâm lý, không thể xử lý 1 cách hợp lý thông tin có sẵn.  Tài chính hành vi: Kết hợp các nhân tố tâm lý nhận thức vào tài chính trong nỗ lực hiểu rõ hơn về cách các NĐT cá nhân và toàn bộ TT phản ứng với các sư kiện khác nhau.  . Ths. Trần T. Thanh Phương Tài chính hành vi Fama (1970) Ko phải tất cả NĐT ko hợp lý Giá trị thực ‘lệch trong t/gian dài (1) việc nắm lấy cơ hội các tài sản ko đúng giá là rất khó, và rủi ro cho NĐT. Giá không đúng tồn tại. (Richard Thaler. Chicago), và cộng sự Nicholas Barberis. Giá không đúng tồn tại xuất hiện lần đầu tiên (Daniel Kehneman, Amos Tversky ) Ths. Trần T. Thanh Phương NĐT cá nhân nhìn nhận lõ & lời tiềm năng khác nhau Vd: Đồng xu Sự sẵn sàng mạo hiểm của con người phụ thuộc và kết quả gần đầy. Vd: Đánh cược lúc TT đang lên, và ng lại. Thái độ quá tự tin Xu hướng tự quy kết Xu hướng nhận thức muộn Ths. Trần T. Thanh Phương