Tài chính doanh nghiệp - Chương 12: Chi phí sử dụng vốn

Chương 1212.1 Tổng quan về chi phí sử dụng vốn12.2 Chi phí sử dụng nợ12.3 Chi phí sử dụng vốn cổ phần12.4 Chi phí sử dụng vốn bình quân12.5 Chi phí sử dụng vốn biên tếChi phí sử dụng vốn là cái giá mà doanh nghiệp phải trả cho việc sử dụng nguồn tài trợ.Chi phí sử dụng nợ là lãi suất đòi hỏi của chủ nợ khi tài trợ cho công ty.Chi phí sử dụng vốn cổ phần là tỷ suất sinh lợi mà các nhà đầu tư trên thị trường yêu cầu khi đầu tư vào chứng khoán của công ty Khi nhà đầu tư , trái chủ nhận thấy rủi ro doanh nghiệp lớn hơn thì họ sẽ đòi hỏi một tỷ suất sinh lợi lớn hơn và chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp cũng vì vậy mà sẽ cao hơn.Đối với doanh nghiệp, chi phí sử dụng vốn cũng còn có thể được hiểu như là tỷ suất sinh lợi tối thiểu mà doanh nghiệp sẽ đòi hỏi khi thực hiện một dự án đầu tư mới.Chi phí sử dụng vốn là một liên kết giữa quyết định tài trợ và quyết định đầu tư .Thuật ngữ chi phí sử dụng vốn thường được sử dụng để thay thế cho :Tỷ suất sinh lợi đòi hỏi, Tỷ suất rào cản, Tỷ suất chiết khấu, Chi phí sử dụng vốn của một doanh nghiệp so với chi phí sử dụng vốn của một dự án cá thể Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp là tỷ lệ dùng để chiết khấu dòng tiền bình quân của doanh nghiệp, qua đó tác động đến giá trị của doanh nghiệp.Chi phí sử dụng vốn của dự án cụ thể là suất chiết khấu được dùng khi rủi ro của dự án khác biệt với rủi ro của doanh nghiệp.Chi phí vốn của dự án cá thể = Do tính không chắc chắn của dòng tiền một dự án tiềm năng, do đó không biết Δr. Một dự án có rủi ro ( Δr >0), cần cộng thêm một phí rủi ro vào WACC và ngược lại. Thường dựa trên trực giác và kinh nghiệm hơn là trên các phương pháp thống kê chính thức.Việc sử dụng chi phí sử dụng vốn để đưa ra quyết định đầu tư trong dài hạn nên phản ánh các nguồn tài trợ kết hợp lẫn nhau.Ví dụ: công ty có cơ hội đầu tư có TSSL là 7%. Công ty có thể sử dụng nợ vay với chi phí sử dụng vốn vay là 6% năm -> chấp nhận.Sau đó công ty có cơ hội đầu tư mới có TSSL là 12%. Công ty sử dụng là vốn chủ sở hữu với chi phí là 14% năm -> không chấp nhận.Công ty đã không tối đa hóa giá trị DN.Sự kết hợp giữa các nguồn tài trợ được thể hiện qua cấu trúc vốn.Tài sản Nợ ngắn hạn Nợ dài hạn Vốn chủ sở hữuVốn cổ phần ưu đãi.Vốn cổ phần thường. Cổ phần thường Lợi nhuận giữ lạiNguồn vốn dài hạnHầu hết các doanh nghiệp đều duy trì cho mình một cấu trúc vốn tối ưu bao gồm nợ vay và vốn chủ sở hữu được gọi là cấu trúc vốn mục tiêu .Cấu trúc vốn tối ưu phải thỏa mãn:Tối đa hóa thu nhập cho cổ đông.Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn.Tối thiểu hóa rủi ro.Để đạt được các tài trợ riêng biệt, giả định công ty đã có trước một cấu trúc vốn mục tiêu cho mình. Chi phí sử dụng nợ vay dài hạn là chi phí được tính sau thuế khi công ty gia tăng nguồn tài trợ dài hạn bằng vay nợ. Các hình thức vay nợ của doanh nghiệp:Vay dài hạn ngân hàng.Vay trực tiếp nhà đầu tư bằng phát hành trái phiếu.PHÁT HÀNH TRÁI PHIẾU:Doanh thu phát hành thuần (net proceeds) là khoản tiền thực sự mà công ty nhận được từ việc phát hành và bán các chứng khoán ( trái phiếu)Chi phí phát hành (flotation costs ) là tổng chi phí phát sinh trong quá trình công ty phát hành và bán một chứng khoán (trái phiếu). Phương thức thanh toán và các quyền chọn của trái phiếu có thể ảnh hưởng đến chi phí sử dụng nợ vay.Ví dụ về chi phí sử dụng nợ:Duchess. Corp vay nợ 10.000.000$ bằng cách phát hành trái phiếu có kỳ hạn 20 năm, lãi suất hàng năm 9%, mệnh giá trái phiếu 1.000$. Vì TSSL trái phiếu cùng mức rủi ro cao hơn 9%, Duchess Corp bán trái phiếu với giá 980$.Chi phí phát hành trái phiếu là 2% trên mệnh giá (2% x 1.000) hay 20$.Phương trình định giá trái phiếuCông thức tính gần đúngChi phí sử dụng vốn vay trước thuế rD sẽ được chuyển đổi thành chi phí sử dụng vốn vay sau thuế như sau :rD* = rD (1-T) Trong ví dụ trên, chi phí sử dụng nợ vay của Duchess Corp trước thuế là 9,4%, với thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp là 40% thì chi phí sử dụng nợ vay sau thuế của Duchess Corp là:9,4 % x ( 1- 40%) = 5,6%VỐN CỔ PHẦN ƯU ĐÃICổ phần ưu đãi được ưu tiên nhận được thu nhập cố định hàng năm từ thu nhập sau thuế.Vì đời sống của công ty cổ phần là vĩnh viễn nên cổ phần ưu đãi có thể xem như là trái phiếu vĩnh viễn.Khoản thanh toán cho cổ phần ưu đãi có thể xem như dòng tiền đầu vĩnh viễnVí dụ về chi phí sử dụng cổ phần ưu đãi:Duchess Corp phát hành cổ phần ưu đãi với mức chia cổ tức dự kiến hàng năm là 8,5% trên mệnh giá phát hành là 87$. Chi phí phát hành là 5$/cổ phần. Chi phí cổ tức hàng năm Dp là 7,40$. Doanh thu từ phát hành cổ phần ưu đãi là P’= 82$Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi là 9% ( = 7,4 / 82 $)CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỔ PHẦN THƯỜNGChi phí sử dụng vốn cổ phần thường là một mức sinh lợi mà công ty phải tạo ra để có thể duy trì giá cổ phần của mình. Mô hình Gordon chỉ ra mối quan hệ giữa giá cổ phần và tỷ suất sinh lợi:Ở một góc nhìn khác, chi phí sử dụng vốn cổ phần là tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của nhà đầu tư tương xứng với rủi ro công ty. Mô hình CAPM chỉ ra mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi và rủi ro (β) của cổ phần.re = rf + [ x ( rm – rf )]Duchess Corp. mong muốn xác định chi phí vốn cổ phần thường re với giá thị trường của cổ phần P0= 50$. Cổ tức dự kiến được chia vào cuối năm sau 1992, D1 là 4$. Cổ tức đã được thanh toán trong 6 năm vừa qua (1986 – 1991) như sau:1986198719881989189019912,973,123,333,473,623,8Ta tính được g = 5,05% hay xấp xỉ 5%. Việc xác định g ảnh hưởng trực tiếp đến xác định vốn cổ phần. Các phương pháp dự báo tốc độ tăng trưởng cổ thức được trình bày trong chương 3.CAPM xem xét trực tiếp rủi ro của công ty, còn mô hình tăng trưởng đều không đề cập đến yếu tố rủi ro của DN mà sử dụng giá thị trường của cổ phần P0. Khó có thể xác định các thông số cần thiết trong mô hình CAPM. Mô hình tăng trưởng đều thường được ưa thích hơn bởi vì những dữ liệu cần thiết luôn có sẵn .Mô hình định giá tăng trưởng đều có thể dễ dàng điều chỉnh theo sự thay đổi của chi phí phát hành. Trong khi mô hình CAPM không cung cấp một khả năng điều chỉnh đơn giản như vậy.CHI PHÍ SỬ DỤNG LỢI NHUẬN GIỮ LẠIThu nhập giữ lại như là sự gia tăng nguồn vốn cổ phần thường mà không tốn chi phí phát hành.Các cổ đông chấp nhận việc giữ lại lợi nhuận của doanh nghiệp chỉ khi họ mong đợi hành động này sẽ tạo ra được thu nhập ít nhất cũng ngang bằng với tỷ suất sinh lợi cần thiết trên khoản vốn tái đầu tư này.Có thể xác định chi phí lợi nhuận giữ lại rre ngang bằng với chi phí vốn cổ phần thường re CHI PHÍ VỐN CỔ PHẦN PHÁT HÀNH MỚIChi phí sử dụng vốn cổ phần phát hành mới luôn mắc hơn chi phí sử dụng lợi nhuận giữ lại và cũng lớn hơn chi phí sử dụng vốn cổ phần thường hiện hữu. Vì vậy nếu phải huy động nguồn tài trợ từ vốn cổ phần thì nhà đầu tư luôn ưu tiên cho lợi nhuận giữ lại để tài trợ trước.Chỉ khi nào sử dụng hết lợi nhuận giữ lại thì nhà đầu tư mới phát hành thêm cổ phần.Duchess Corp dự đoán mỗi cổ phần mới phát hành có thể được bán ở mức giá thấp hơn là 47$. Chi phí chi trả cho hoạt động phát hành và bán cổ phần mới là 2,5$ trên mỗi cổ phần. Tổng chi phí khi phát hành một cổ phần mới ra thị trường là 5,5$.Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) là chi phí bình quân gia quyền của tất cả các nguồn tài trợ dài hạn của một doanh nghiệp.WACC = (WD x rD*) + (Wp x rp ) + (We x re hoặc rne)Tổng tỷ trọng các nguồn tài trợ riêng biệt trong cấu trúc vốn phải bằng 1,0.Tỷ trọng vốn cổ phần thường, We, được nhân với hoặc chi phí của vốn cổ phần thường, re, hoặc chi phí của vốn cổ phần thường phát hành mới, rneTính WACC của Duchess CorpNguồn tài trợ dài hạnTỷ trọngChi phí sử dụngChi phí sử dụng tính theo tỷ trọngNợ vay dài hạn40%5,6%2,2%Cổ phiếu ưu đãi10%9,0%0,9%Cổ phần thường50%13,0%6,5%Tổng cộng100%9,6%Các vấn đề khi tính toán WACCGiá trị sổ sách so với giá trị thị trường Tỷ trọng tính theo giá trị thị trường có ưu điểm hơn vì: Giá trị thị trường phản ánh giá trị bằng tiền thu được khi bán các chứng khoán nàyChi phí của các nguồn tài trợ được tính toán dựa vào giá thị trường nên sẽ hợp lý hơn nếu tỷ trọng cũng được tính theo giá trị thị trường. Cấu trúc vốn lịch sử so với cấu trúc vốn mục tiêu Cấu trúc vốn lịch sử là tỷ trọng dựa trên cấu trúc vốn thực tế. Cấu trúc vốn mục tiêu phản ánh tỷ trọng trong cấu trúc vốn mong muốn của doanh nghiệpTỷ trọng tính trên giá trị thị trường và đáp ứng theo mục tiêu sẽ được lựa chọn Chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) là chi phí sử dụng vốn bình quân của một doanh nghiệp (WACC) gắn liền với một đồng tài trợ mới tăng thêm. Chi phí sử dụng vốn bình quân của một doanh nghiệp sẽ thay đổi khi qui mô nguồn tài trợ của doanh nghiệp gia tăng. Đó chính là WMCC.Vì khi qui mô nguồn tài trợ tăng thêm thì chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ riêng biệt sẽ gia tăng và từ đó dẫn đến kết quả là chi phí sử dụng vốn bình quân tăng. Chi phí sử dụng vốn biên tế (WMCC) là chi phí sử dụng vốn bình quân của một doanh nghiệp (WACC) gắn liền với một đồng tài trợ mới tăng thêm. Chi phí sử dụng vốn bình quân của một doanh nghiệp sẽ thay đổi khi qui mô nguồn tài trợ của doanh nghiệp gia tăng. Đó chính là WMCC.Vì khi qui mô nguồn tài trợ tăng thêm thì chi phí sử dụng vốn của các nguồn tài trợ riêng biệt sẽ gia tăng và từ đó dẫn đến kết quả là chi phí sử dụng vốn bình quân tăng. Xác định điểm gãy: điểm mà tại đó khi tổng quy mô các nguồn tài trợ vượt quá làm chi phí của một trong những nguồn tài trợ thành phần sẽ gia tăng.Công ty Duchess Corp có thu nhập giữ lại là 300.000$, rre=13%, vượt quá mức này công ty phải sử dụng thêm nguồn tài trợ bằng vốn cổ phần thường phát hành mới để có thể giữ nguyên cấu trúc vốn tối ưu của mình.Ngoài ra, công ty có thể vay nợ thêm tối đa là 400.000$ với rD* tương ứng là 5,6%, vuợt mức này thì rD* sẽ tăng lên mức 8,4%.Tính toán WMCCPhạm vi của nguồnNguồn tài trợTỷ trọngChi phíWACC0$ đến 600.000$Nợ vay40%5,6%9,6%Cổ phiếu ưu đãi10%9%Cổ phần thường50%13%Từ 600.000$ đến 1.000.000$Nợ vay40%5,6%10,1%Cổ phiếu ưu đãi10%9%Cổ phần thường50%14%Trên 1.000.000$Nợ vay40%8,4%11,3%Cổ phiếu ưu đãi10%9%Cổ phần thường50%14%Đường WMCC11.5 - 11.0 -10.5 -10.0 - 9.5 -0 500 1.000 1.5009,6 %10,1 %11,3 %Tổng nguồn tài trợ mới ( 1.000 $)Đường cơ hội đầu tưCơ hộiIRRVốn đầu tưVốn đầu tư lũy kếA15,0%100.000$100.000$B14,5%200.000$300.000$C14,0%400.000$700.000$D13,0%100.000$800.000$E12,0%300.000$1.100.000$F11,0%200.000$1.300.000$G10,0%100.000$1.400.000$WACC (%)Đường cơ hội đầu tư (IOS)15.0 -14.5 -14.0 -13.5 -13.0 -12.5 -12.0 -11.5 - 11.0 -10.5 -10.0 - 9.5 -9,6 %10,1 %G11,3 %ABCDFEThực hiện quyết định đầu tư hoặc quyết định tài trợKhi tỷ suất sinh lợi của các dự án cao hơn chi phí sử dụng vốn biên tế thì dự đó sẽ được chấp nhận. Chỉ chấp nhận những dự án mà tổng quy mô vốn đầu tư lũy kế tương ứng có tỷ suất sinh lợi biên tế lớn hơn hoặc ngang bằng chi phí sử dụng vốn biến tế .